A dollár és a feltörekvők szenvedése

A feltörekvő piacok szenvedésének egyik legfontosabb okát két szóban össze lehet foglalni: amerikai dollár. A Fed pénznyomtatásának végével elindult a dollárbika, melyet a kamatemelési várakozások, illetve a reálgazdasági kereslet növekedése fűtött, és amely bő húsz százalékkal emelte a dollár világpiaci értékét a BIS széles devizakosarával szemben 2014 ősze és a mai nap között.

A reálgazdasági kereslet megnövekedésének okait kutatva két tényezőt találunk a háttérben. Az első a talpra álló amerikai gazdaság, míg a másik a feltörekvő piacokon bekövetkezett, úgynevezett short squeeze, azaz a shortosok kiszorítása. Előbbi alatt azt értem, hogy ha több áru kerül egy adott piacra (stagnáló árak mellett), úgy a tranzakciók összvolumene is megnövekszik, és ezen tranzakciókhoz több fizetőeszközre van szükség. Utóbbi, shortos tevékenységet nem úgy kell elképzelnünk, hogy a fejlődő világ egy az egyben otthon spekizett a fotelből a dollárral szemben. Itt az eredendő bűn kifejezés pénzpiaci jelentését érdemes figyelembe venni. A feltörekvő gazdaságok számára a saját devizájukban felvett hitelnél vonzóbbnak tűntek az alacsonyabb kamatszint miatt látszólagosan olcsóbb világpiaci devizák. Ami nálunk a svájci frank volt, az máshol a dollár. A kölcsönnel kvázi beshortolják a zöldhasút, így amikor annak árfolyama emelkedni kezd (csak úgy, mint egy klasszikus short esetében), egyre nagyobb veszteséggel lehet csak zárni a pozíciókat, visszavásárolni az eladott terméket. Azt már mondani sem kell, hogy a pozíció zárásában a szóban forgó piacok long pozíciójának tetemes részét képző nyersanyagok mélyrepülése sem sokat segített. Arra, hogy meddig tarthat ez az áldatlan állapot, csupán becslések vannak. A nyersanyag részével nem is foglalkoznék, a dollárbika érdekesebb.
Lássuk, hogyan alakulhatnak a fent említett áru- és tőkepiaci tényezők. Ami az egyik kulcsfontosságú elem ebben a kérdésben, az az amerikai infláció alakulása és ennek hatása mindkét piacra. A dollár erősödése inflatórikus hatást fejt ki a kereskedelmi partnereknél, hiszen az amerikai termékek ára emelkedik. Ezzel együtt van egy kvázi vagyonhatás is, az amerikai fogyasztó vásárolóereje megnő, a külföldi árukért kevesebbet kell adnia eszközeiből. A devizakeresztek nominális változása így önmagában a dollárkereslet ellen hat, ám a reálárfolyam alakulása a dollár és az egyéb devizák között szintén érdekes kérdés.

Tételezzük fel egy pillanatra, hogy a nominális devizakeresztek változatlanok. Itt van nekünk egy amerikai gazdaság, ahol már látszódnak a bérnyomás első jelei, illetve egy deflációs nyomással rendelkező külvilág. Csupán az árszínvonalak alakulásának divergenciája (amerikai termékek egyre drágábbak dollárban, globlis javak egyre olcsóbbak helyi devizában) miatt egyre olcsóbb lesz külföldről vásárolni, ami eladói nyomás alá helyezheti a dollárt.

A második, tőkepiaci faktor az amerikai reálhozam és ennek hatása a befektetésekre. A piaci várakozások és a Fed döntéshozóinak kommunikációja alapján nem lesz meg a decemberben ígért négy idei kamatemelés. Ergo a rövid nominális kamatok a vártnál lassabban növekedhetnek, a kockázatkerülő hangulat a lebegő állampapírhozamokat is lenyomta idén, míg az inflációban emelkedő trend bontakozik ki. A reálkamat eltűnésével a dollár befektetések relatív vonzereje is megszűnhet.

Amennyiben a piaci várakozások igaznak bizonyulnak, és valóban egy decemberinél lassabb kamatpálya következik, úgy a feltörekvő gazdaságok is levegőhöz juthatnak átmenetileg. Az alacsonyabb kamatok egyik oldalról elerodálhatják a befektetők dollár iránti keresletét, másik oldalról „túlfűthetik” a gazdaságot, tovább erősítve a fent leírt folyamatot a dollár reálárfolyamában.