bearbull
márc.
4
2015

A növekedés jó dolog – Akkor miért nem azt hajszoljuk befektetőként?

Befektetések kezelőiként sokszor kérdezik tőlünk, hogy mi lehet a jövő nagy sztorija, melyik szektortól várhatjuk a következő nagy durranást? A válaszunk sokszor meglepő: nem tudjuk vagy legalábbis nem azzal töltjük a napjaink nagy részét, hogy ezt a kérdést megválaszoljuk. Hogy miért nem? Röviden: mert nem éri meg. Azt is leírjuk, hogy miért nem.
Természetesen vitathatatlan: ha tökéletesen látnánk a jövőt (és mások nem), akkor nem lenne más feladatunk, mint mindig megkeresni a legjobb növekedési lehetőségeket és gyorsan befektetni, mielőtt még a nagyközönség ráveti magát a kecsegtető ajánlatokra. Ha viszont nem látjuk tökéletesen a jövőt (sajnos ez a helyzet), akkor két dolgot tehetünk: vagy megpróbáljuk jobban előre jelezni, mint a többi intelligens, jól informált és motivált befektető vagy megpróbáljuk felismerni, mikor és miért képzelik el mások rosszul a folytatást. Szerintem az utóbbi sokkal könnyebb. Charlie Munger – a világ legismertebb befektetőjének tartott Warren Buffett társa – szerint, ha egy problémát, helyzetet jól meg akarunk érteni, mindig érdemes kifordítani és úgy megközelíteni, elemezni. („Invert, always invert!”).

Közkeletű tévedések a jövőről
Az egyik legnagyobb hiba, amit a jövővel kapcsolatban elkövethetünk, hogy megfeledkezünk a gazdaság ciklikusságáról, és helyette a megelőző néhány év tapasztalatait fogadjuk el a jövő világrendjeként. Pedig a gazdaság tele van ciklikussággal. Ha egy vállalat túl sikeressé válik, „extraprofitot” termel, akkor azt mások megpróbálják lemásolni, belépve a piacára, hogy a sikereiből részesüljenek. Ha egy gazdaság sokáig gyorsan nő, akkor eléri a kapacitásainak határát, felgyorsul az infláció, amire a jegybank kamatemeléssel elfojtja a gazdasági növekedést.  Érdemes fejben tartani Mark Twain híres mondását: „A történelem nem ismétli önmagát, de rímel” („History does not repeat itself, but it rhymes”).

Amikor az agyunk átver minket
Sajnos az agyunk nem úgy működik, hogy ezt a helyzetet jól tudjuk kezelni. A mában élünk, amely minden pillanatban befolyásol minket, sokszor anélkül, hogy észrevennénk. Egy mára elhíresült pszichológiai kutatásban egy amerikai egyetemen megkérték a hallgatókat, hogy írják le egy lapra a telefonszámuk utolsó négy számjegyét, majd pedig azt, hogy mit gondolnak, mennyi aktív fogorvos van New Yorkban. Bár a két dolognak látszólag semmi köze nincs egymáshoz, mégis az első kérdésre adott válasz befolyásolta a másodikat: akinek magas számjegyek voltak a telefonszámában, az többre becsülte a fogorvosok számát.
Azt is tudjuk pszichológiai kutatásokból, hogy az agyunk lusta, ezért ha egy nehéz kérdéssel szembesül, akkor azt gyakran helyettesíti egy könnyebbel, és arra válaszol. Például ha az a kérdés, hogy mekkora lesz a növekedése valaminek a jövőben, akkor ahelyett, hogy hosszasan, racionálisan mérlegelné az agyunk az összes fontos befolyásoló tényezőt, lehet, hogy csak egyszerűen visszakapcsol a közelmúltban tapasztalt információkra, és azok alapján ad egy gyors választ anélkül, hogy ezt észrevennénk. Mindezek alapján már nem meglepő, hogy Howard Marks, a sikeres amerikai befektető (az általa alapított Oaktree Capital ma már több mint 80 milliárd dollárt kezel) egyik fő hitvallása a következő: a legtöbb dolog utólag ciklikusnak bizonyul, és a legjobb lehetőségek akkor adódnak, amikor a befektetők elfelejtik ezt az alapigazságot.
Daniel Kahneman – aki ezen területen végzett kutatásaiért Nobel-díjat kapott, könyvét mindenki figyelmébe ajánlom (Gyors és lassú gondolkozás) – is leírja, hogy az agyunk ilyen hibáival nagyon nehéz mit kezdeni. Ő is rendszeresen esik ilyen és hasonló rossz döntések csapdájába, noha egész életét ezek kutatásának szentelte. Mégis, ha tudatosan úgy közelítjük meg a döntési helyzetünket, hogy kívülről nézve mások ezen csapdának „áldozatul esett” választásait próbáljuk észrevenni, akkor nagyobb esélyünk van, hogy racionálisan döntsünk.

Az első körös gondolkodás buktatói
Befektetőként nem az a feladatunk, hogy eltaláljuk valaminek a pontos jövőbeli alakulását, ez csak akkor értékes, ha a többség ehhez képest más jövőt vár, így meglepetés éri őket. Ha egy vállalatról azt gondoljuk, hogy gyorsan fog növekedni a következő pár évben, és a piac is osztja ezt a véleményt, akkor ezzel nem fogunk pénzt keresni, még ha igazunk is van. Másként fogalmazva, nem azt kell kitalálnunk, hogy ki lesz a szépségkirálynő, hanem azt, hogy kire fognak a legtöbben tippelni. Ezért szokták azt mondani, hogy a befektetés második (vagy harmadik, negyedik…) körös gondolkodást igényel.
Mindezek alapján már talán kezd körvonalazódni, miért nem keressük kimondottan a nagy növekedési lehetőségeket. Minél régebb óta nő valami gyorsan (legyen az egy gazdaság, egy iparág, vagy csak egy vállalat), annál inkább kezdik a befektetők ezt a jövővel kapcsolatban is tényként kezelni és beárazni, megdrágítva az adott eszközt. Annak ellenére, hogy már valószínűleg közeleg a ciklus lefelé tartó ága.

Rosszul teljesítőkből lesznek a jók
Mit mutat a gyakorlat? Az alábbi grafikon egy befektetési stratégia teljesítményét követi a fejlődő országok részvénypiacain az elmúlt 38 évben. A stratégia a következő: minden év elején osszuk a fejlődő országokat öt csoportba az azt megelőző öt év GDP növekedése alapján, és nézzük meg, hogyan teljesítenek az egyes osztályokba tartozó részvények. Az ábráról látható, hogy meglepő módon, hosszú távon akkor jártunk volna a legjobban, ha azt a stratégiát követjük, hogy mindig a legrosszabb múltbeli növekedéssel rendelkező országok részvénypiacaiba fektettünk volna.

Éves részvénypiaci hozam a fejlődő országokban
a múltbeli GDP növekedés függvényében (1976-2013)

Forrás: www.valuewalk.comForrás: www.valuewalk.com

Ez csak egy a sok tanulmány közül, amely bemutatja, hogy általában azokkal az eszközökkel járunk jól hosszú távon, amelyekkel kapcsolatban kedvezőtlenek a várakozások. Nem érdemes tehát a jövőbeli növekedést hajszolnunk, legalábbis úgy semmiképp sem, hogy a közelmúltban vagy a jelenben tapasztaltakból vetítjük ki a jövőt. Ha befektetésekről gondolkozunk, sokkal érdekesebb a növekedési lehetőségek helyett a következő dilemmára koncentrálni: melyik az az eszköz, amelyet már jó ideje, indokolatlanul és nagyon utálnak a befektetők?

Miért ígéretes a saját régiónk?
Mit gondolnak, melyik fejlődő országokban volt a legalacsonyabb a GDP növekedése az elmúlt öt évben? Csehországban, Magyarországon, Oroszországban, Görögországban, stb. Mindez megerősít minket abban, hogy hosszú távra jelenleg elsősorban a régiónkban kell keresni jó befektetési lehetőségeket. Az itteni gazdaságok átestek egy ciklikus megtisztuláson, ezért a befektetők rosszabbnak gondolják a növekedési lehetőségeket, mint amilyenek azok valójában. Pedig alighanem ezen országok jövőjével kapcsolatban lettünk volna a legpesszimistábbak a választás időpontjában.