Amikor minden drága – 2. rész

Gondolom (remélem?), nem egyedül vagyok azzal a tapasztalattal, hogy bemegyek egy boltba készpénzzel teli bukszával, majd miután körülnéztem, pont ugyanolyan állapotú pénztárcával fordulok ki, mert semmit nem találtam megfelelő ár-érték arányban. Rövidebben: minden drága. Valami ilyesmit látunk a tőkepiacokon is mostanában. Illetve dehogy mostanában, sokkal inkább már néhány éve, de ez láthatóan nem jelenti azt, hogy a drága dolgok ne válhattak volna közben még drágábbá.

Ennek a jelenségnek egy kiváló indikátora a következő ábra, amivel 2015. végén egyszer már foglalkoztam.

Az ábra azt mutatja, hogy az S&P 500 alakulása (kék vonal) során mikor mekkora készpénzállománnyal rendelkeztek a Merrill Lynch alapkezelői felmérés során megkérdezett alapok. Érdekes módon az S&P lokális csúcsainál jellemzően alacsonyabb (3,5% környékén, az alsó piros vonal) volt a készpénzállomány, lokális mélypontjainál pedig magas (4,5%).
A professzionális alapkezelők annyira elrontanák, hogy az ő viselkedésük kiváló kontraindikátor? Inkább fordított az ok-okozati viszony: amikor az alapkezelők pesszimisták és eladtak (és megnőtt a készpénzállomány), akkor már nem maradt, aki eladjon, így onnan emelkedhettek a részvények.

Visszatérve a fenti ábrára, az is látszik, hogy 2014 óta megváltozott a készpénzállomány viselkedése, folyamatosan magas, így gyakorlatilag konstans vételi jelzést mutat. Ennek oka egyértelműen az, hogy a részvények és a kötvények egyaránt drágák, így már egyik eszközosztály sem annyira vonzó, mint korábban.

De ebben nincs sok újdonság a 2015-ös cikkemhez képest. Van viszont másban és ezt jelöltem az ábrán: közben a Merril Lynch is felismerte a jelenséget és arra a megoldásra jutottak, hogy… leveszik a „Buy” és „Sell” szavakat az ábrájukról.

Pedig az, ha újrakalibrálják az ábrájukat, szerintem informatívabb lett volna. Mivel a 2014. óta tartó körülmények közt (pl. a német 10 éves hozam ekkor esett be 1% alá) a készpénz immár jóval vonzóbb, mint korábban, ezért a vételi és eladási jelzésnek nem 4,5 és 3,5 százalékon kéne húzódnia, hanem mondjuk egy százalékponttal feljebb, és akkor máris lehet újra lelkesedni, hogy közeleg az alacsony készpénzállomány eladási jelzése. Valahogy így:

A gazdasági modellezés egyik rákfenéje az, amit itt látunk a gyakorlatban: az úgynevezett rezsimváltás. Például a kötvényhozamok évtizedeken keresztül egészen jól indikálták a piac inflációs várakozásait. Aztán megjelentek a QE-k, ahol a jegybankok árra (és pláne bármiféle inflációs várakozásra) való tekintet nélkül vásárolják a kötvényeket. Innentől kezdve a kötvénypiacon új rezsim lépett életbe és már nem az inflációt, sokkal inkább a QE-k intenzitását jelzik.

Visszamenőleges elemzéskor nincs is ezzel probléma, mert viszonylag könnyű felismerni, hogy hol és mitől volt rezsimváltás (visszamenőleg nagyon jól meg tudom mutatni, mikor kezdődött és mikor ért véget a 2007-2009-es válság a tőkepiacokon). Viszont ha az ember előre akar jelezni, akkor már komolyabb problémákkal szembesül: vajon a modelljében éppen jelez egy indikátor, vagy dehogy jelez, csak új rezsim van, amiben már máshova került a jelzés szintje, vagy egészen mások az indikátorok?

Egyszóval itt is elmondhatjuk: a múltbeli viselkedés nem garancia arra, hogy ez a jövőben is így lesz.