dec.
3
2015

Az acélgyártók kálváriája

Az értékalapú befektetők úgy vallják, hogy a gazdasági ciklus alján sok esetben jó vételi lehetőség kínálkozik egy-egy részvény esetében. Ennek magyarázata, hogy ilyenkor az érintett szektorban tevékenykedő cégek jó ideje negatív külső sokkokkal kénytelenek szembenézni, ami értelemszerűen a vállalati profitok visszaesésével jár.

Ugyanakkor a gazdaság ciklikusságát kevésbé figyelembe vevő befektetők hajlamosak a közelmúlt eseményei alapján megbecsülni a vállalat jövőbeni nyereségességi pályáját. Ez a jelenség leginkább ahhoz hasonlítható, mintha a visszapillantó tükörből próbálnánk meg előrehaladva vezetni. Ellenben egy tapasztalt befektető figyelembe veszi, hogy a konjunktúra beköszöntével a profitok jó eséllyel visszajavulhatnak, így a negatív befektetői/elemzői hangulat nem riasztja el, sőt!

A jó beszállási pontokért érdemes tehát az „utált” szektorokban körbenézni. Ez napjainkban kétség kívül a nyersanyagokat jelenti, ahol évek óta szedi áldozatait a medvepiac. A csődök és felszámolások növekvő száma jelzi, hogy nem minden cég esetében indokolatlan az összeomló árfolyam, de előfordulhat, hogy a befektetők a fürdővízzel együtt kiöntik a gyereket is. Érdekes sztorik után kutatva érdemes lehet szétnézni az acélpiaci anomáliák között.

Mint a legtöbb nyersanyag esetében, itt is Kína a gondok legfőbb forrása. Az 1990-es évek elejétől egészen a 2010-es évek elejéig tartó elképesztő kínai növekedés által fűtött nyersanyag-szuperciklus (vagyis több gazdasági cikluson keresztül fennmaradó fő trend) alatt az volt az uralkodó világkép, hogy Kínának végtelen mennyiségű nyersanyagra lesz szüksége. A kapacitások szinte soha nem voltak elegendőek a kereslet kielégítésére, és a növekvő árak okozta busás megtérülés egyre nagyobb kapacitás kiépülését ösztönözte. A megjelenő kereslettel párhuzamosan főként az ingatlanboom által fűtött Kínában jelentek meg az új acélgyárak.
Forrás: Standard Chartered

Egészen pontosan a kétféle acélgyártási technológia közül a „hagyományos” Bessemer-féle eljáráson alapuló BOF (Basic Oxygen Furnace) kohók száma sokszorozódott meg. A két technológia között nagyon leegyszerűsítve az a különbség, hogy a BOF esetében vasércet használnak nyersanyagként, míg az EAF (Electric Arc Furnace) esetében főként az összegyűjtött ócskavasat olvasztják meg nagyfeszültségű áram segítségével.

Az elmúlt években tehát folyamatosan érkeztek a piacra az újabb és újabb kohók, azonban a fő felhasználást jelentő építőipar (Kínában mintegy 60 százalék, ám a világ többi részén is ez az elsődleges felvevő szektor) az ingatlanboom kifulladásával jelentősen visszavágta a nyersanyagigényt. Ráadásul a hivatalos kínai statisztikák még mindig jelentős, 6-7 százalék körüli reál GDP növekedést mutatnak, ám ezek jóval alatta maradnak a korábban várt értékeknek, amikhez a kapacitásokat tervezték. A kínai statisztikákat pedig ajánlott fenntartásokkal kezelni. A pontosabb képért érdemes a GDP-t a Li Ko-Csiang alternatív indexszel mérni (a jelenlegi miniszterelnök még korábban említette az USA nagykövetének, hogy a vasúti áruszállítás volumene, az elektromos áram fogyasztásának alakulása és az újonnan nyújtott hitelek mértéke megbízhatóbb képet ad a kínai gazdaságról), ami a hivatalosnál is alacsonyabb növekedést mutat. Így vélhetően az acél egyéb felhasználási terülei, mint az autógyártás, gépgyártás és a háztartási eszközök gyártása szintén kevesebb inputra tartanak igényt.
Forrás: Bloomberg

Így az iparágban egészen elképesztő módon 60 százalék környékére esett vissza a kapacitások kihasználtsága. A probléma méretét két példával lehet érzékeltetni.
1. Kínában jelenleg mintegy 200 millió tonna nem működő kapacitás van – a kontextus kedvéért Németország teljes tavalyi termelése 43 millió tonna volt. 2. A még működő kínai kohók szinte kivétel nélkül veszteséget termelnek még cash szinten is. A hazai túlkínálat miatt ugyanis 200 USD/tonna alá estek az árak a négy évvel ezelőtti 700 USD/tonna közeléből. A marginokat még az sem menti meg, hogy az acélgyártás fő alapanyagai: a vasérc (Nyugaton emellett az ócskavas) és a szén szintén komoly esést voltak kénytelenek elkönyvelni az elmúlt években. Ha ehhez hozzátesszük, hogy rendkívül tőkeigényes iparágról van szó, akkor a tőkeköltséggel együtt számolva már hatalmas veszteséget hoznak össze a kínai acélcégek.

Ilyen helyzetben észszerű a külföldi piacokat célba venni. Csakhogy az acél, ellentétben a vegytiszta fémekkel – mint amilyen a réz vagy az alumínium –, sok elem „ötvözetéből” áll, ennek következtében amikor acélpiacról beszélünk, tulajdonképpen egy rendkívül heterogén termékkört értünk alatta. Az acélnak – a fenti fémekkel ellentétben – nincs egységes tőzsdei árfolyama. Szinte minden tételnek egyedi ára van, ezeket szokták az iparági ügynökségek főbb termékkörönként (hidegen/melegen hengerelt acél, rúd, huzal, lap stb.) és régiónként valamilyen átlaggal közelíteni. Ennek tükrében érthető, hogy a megrendelők számára az ár mellett kiemelten fontos az acél minősége is. Márpedig a kínai kohók nem tudják azt a minőséget hozni, mint a nyugati versenytársaik, így a külföldi értékesítés esetén jókora diszkontot kénytelenek adni a helyi árakhoz képest, bőven önköltség alatt túladva az acélon. Persze ez még mindig jobb ár, mint amit otthon tudnának realizálni, annál meg pláne jobb, ha nem is termelnének semmilyen bevételt. Csakhogy ezzel jelentősen leverik az exportpiacokon is az árakat, ugyanis a vevők egy része hajlamos a gyengébb minőségű acélt is felhasználni, így ezen megrendelések kiesése a helyi acélgyártóknak okoz gondot, akik szintén a csúcsokra optimalizált kapacitások kihasználatlanságával küzdenek. Bár a 70 százalékos mutató a kínai adat tükrében nem vészes, de messze van az egészségesnek tartott 90 százaléktól.

Ilyen helyzetben két dolog történhet. Egyrészt visszavághat mindenki a kapacitásaiból, csakhogy az acélpiac roppant töredezett – a tíz legnagyobb szereplő a globális termelés csupán negyedét adja. Az ilyenfajta ármeghatározás még az olaj piacán érdekelt kartell (OPEC) számára sem egyszerű feladat.
A másik lehetőség „race to the bottom” néven ismert. A mechanizmus lényege, hogy addig csökkenek az árak, amíg a legnagyobb tőkeáttétellel működő vállalatok már a hitelkamatokat sem tudják fizetni, és ezen felelőtlen vállalatok csődjével természetes úton tisztul a piac.

Csakhogy az acélpiac közel sem tekinthető tisztának, nem meglepő módon részben Kína miatt. A fenti tisztulás azért nem ment végbe az ázsiai országban, mert az acélipar közvetve és közvetlenül rengeteg embert foglalkoztat. A központi bizottság pedig nem engedheti meg magának, hogy a tervutasítás világában milliós nagyságrendben szűnjenek meg munkahelyek. Így jelentős állami szubvenciókkal segíti ki a gyárakat, cserébe azok folytatják a termelést mélybe taszítva a globális árakat. Így a világ többi részén működő acélgyáraknak olyan versenytársakkal kellene megbirkózniuk, akiknek semekkora veszteség nem fáj. Ez nyilvánvalóan távol áll a tisztességes verseny fogalmától. Ráadásul a lassú kilábalással küzdő nyugati döntéshozók szintén mindent megtesznek annak érdekében, hogy elkerüljék a jelentős foglalkoztatónak számító vállalatok csődjét. Erre lényegében egy eszközük van, méghozzá a büntető vámok kivetése a piacot dömping árakon elárasztó termelőkre.
Persze egy kereskedelmi háború kétélű fegyver – már a nyugati panaszok benyújtásával egy időben Kína kilátásba helyezte, hogy az érintett országok egyes exporttermékeire büntető vámot vethet ki. Ennek köszönhető, hogy az eddigi szankciók inkább jelzésértékűek voltak: csupán az acélpiac marginális szegmenseit érintették. Ám maga a tény, hogy ilyen következményekkel is számolni kell, erős üzenet a jelentős túlkapacitásokkal vagy a leértékelődő deviza miatt hirtelen ultra kompetitívvé váló termelők felé: amennyiben továbbra is veszélyeztetik a fejlett piaci munkahelyek egy számottevő részét, a nyugati kormányok nem félnek drasztikusabb eszközökhöz is folyamodni.