dry_bulk_kep
márc.
9
2015

Depresszió a száraz nyersanyagokat szállító hajók piacán (2. rész)

Az előző cikkben bemutattam, hogy a száraz nyersanyagokat szállító hajók napi díját mérő Dry Bulk Index harminc éves mélypontra esett. Írtam arról is, hogy mennyire nagyon volatilis szektor a hajók piaca, és bemutattam egy konkrét múltbeli sikeres befektetés történetét. Most lássuk, milyen tényezők állnak az aktuális ciklikus összeomlás hátterében.

A száraz nyersanyagok tengeri szállításában kiugró szerepe van az acéliparnak. A szállított összmennyiség mintegy 30 százaléka vasérc, 10 százaléka acélhulladék és 7 százaléka kokszolható szén az acéltermeléshez. Fontosságban az acélipart követi az áramtermeléshez használt szén 23 százaléknyi volumenaránnyal, míg a különböző gabonák 9 százalékot tesznek ki, a maradék 21 százalék pedig minden egyéb nem konténerben szállított nyersanyag (fa, cement, stb.).

A szállított anyagok összetételéből már sejthető, hogy ezen a piacon a kínai keresletnek kulcsszerepe van, ide érkezik a szállítmányok 47 százaléka. Kínáról talán az első dolog, ami az eszünkbe jut, hogy hatalmas beruházási boom volt náluk az elmúlt tíz év során, jelentős mértékű kihasználatlan infrastruktúra épült ki. Ezzel párhuzamosan fölös kapacitások alakultak ki a kínai acéliparban, amely importőrből exportőrré nőtte ki magát, recesszióba nyomva a világ acéliparát.

A következő tíz év aligha a kínai acéltermelés szárnyalásáról fog szólni: új, szomorúbb világot jelentve a szállítóhajók számára. A töretlen szárnyalás már 2014-ben megszakadt, a gyakorlatilag stagnáló termelés 24 éve a legrosszabb adat volt. Idén akár csökkenés is bekövetkezhet a kínai acéltermelésben, mindenesetre nem segít az sem, hogy a kínai kormány az év elejétől visszavett az exporttámogatásokból.

Forrás: Morgan Stanley

Forrás: Morgan Stanley

A nyomott globális acéltermelés hatására összeesett a vasérc ára is a globális piacokon (az ábrán sárgával látható), ami elvileg lehetőséget teremt a szállítmányozók számára. A kínai acéltermelés ugyanis mintegy 70 százalékban import vasércen alapul, a maradék hazai termelés nemzetközileg nagyon hatékonytalan, drága, ilyen alacsony vasércárak mellett messze veszteséges. Elvileg ezek szerepét kiválthatná a sokkal olcsóbb brazil és ausztrál termelés, amely folyamat lassan zajlik. Ugyanakkor a kínai nagy vasérctermelők nem tisztán piacgazdaságból élő magánszereplők, a kínai állam pedig nem szeretné, hogy teljes mértékben az import vasérctől függjön.

Közben a szállítóhajók helyzetét tovább nehezítette, hogy 2014 nagyon csapadékos év volt Kínában, megnövelve az ottani vízerőművek áramtermelését és ezáltal visszavetve Kína szénimport igényét. Tavaly – 2008 óta először – csökkent Kína szénimportja.

Forrás: Navion Maritime Holdings 2014. évi jelentését bemutató prezentációja

Forrás: Navion Maritime Holdings 2014. évi jelentését bemutató prezentációja

Az elmúlt évtized folyamán a kínai gazdasági szárnyalás elkényeztette az iparági szereplőket. Ahogy a fenti ábrán látható, a tengeri száraz nyersanyagszállítás volumene évi 5,4 százalékkal bővült 2003 és 2013 között, mintegy kétszer olyan gyorsan, mint az előző évtizedben. Ehhez igazodtak a hajómegrendelések is. A válság előtti túlkeresletes piac hatására tömegével érkeztek a hajómegrendelések a gyártókhoz, jelentős új kapacitást hozva a piacra kis csúszással 2009/10-ben, az akkor már gyenge gazdaság mellett (lenti ábrán a sárga vonal mutatja az elmúlt 12 hónapban leadott új megrendelések arányát a flottához képest). 2010/11-ben némileg helyreállt a kereslet, megint új megrendeléseket hozva, majd a 2013 végi átmeneti erős piac újabb megrendelési hullámot hozott. Mindezek hatására 2014-re 20 százalék fölé nőtt a kihasználatlan kapacitás aránya, és 2015/16-ban is további 5-6 százaléknyi új kapacitás fog piacra kerülni a tavalyi megrendelések hatására, miközben a kereslet továbbra sem bővül ilyen ütemben.

Forrás: Morgan Stanley

Forrás: Morgan Stanley

Az iparág depresszív helyzetéhez, a fenntarthatatlan kínai növekedéshez való hozzászokás mellett, jelentősen hozzátesz a világban uralkodó „ingyenpénz” politika. A hajóipar a magas beruházásigénye miatt régóta jelentős mértékben támaszkodik banki finanszírozásra. A jellemző modell, hogy vásárláskor a társaságok letesznek 40 százalék önerőt, a maradékot pedig hosszú, jellemzően tíz éves, egyenletes törlesztésű hitelekből fizetik. A mai pénzbőség nagyon megkönnyíti a társaságok hitelhez jutását, valamint elviselhetővé teszi a meglévő jelentős hitelállomány kamatterhét. A nulla kamatpolitika iparági kártékonysága jól felismerhető azon a jelenségen, hogy jelentős mennyiségű private equity pénz lepte el a hajópiacot hatalmas, új megrendelésekkel az elmúlt években, amire korábban nem nagyon volt példa.

A könnyű hitelfelvétel azonban súlyosan visszaüt a nehéz időszakokban. A hitelek mögött fedezetként a hajók állnak, a fedezettség szintjére pedig a bank elvár egy minimum szintet. Ha ez alá esik a hajó értéke, akkor a hajótársaságoknak plusz pénzt kell befizetniük a bank felé, vagy elveszíthetik a hajóikat. Tehát rossz iparági környezetben nem elég, hogy pénzt veszítenek a szállítók a működésen, hanem további pénzelszívást okoznak a leeső eszközárak.

Pedig a készpénztermelés már most is nagyon rossz. A lenti táblázat bemutatja, hogy átlagosan az iparágban a jelenlegi hajóbérleti díjak mellett milyen cash flow termelésére képesek a különböző méretű szállító hajók (Capesize a legnagyobb, Handysize a legkisebb elterjedt hajóméret a száraz nyersanyagok szállításában). Ha ma valaki egy évre kiadja a hajóit a piacon elérhető bérleti díjak mellett, akkor garantáltan veszíti a pénzt, ráadásul nem kis mértékben, éves szinten 3-7 százalékos ütemben. Ha kockáztat és nem köti le a hajóit egy évre, bízva a helyzet javulásában, akkor a jelenleg elérhető rövidtávú spotárak nemhogy nem fedezik a hiteltörlesztést, de még a napi működési költségeket sem. (Ez döntően a legénység fizetéséből, biztosításból, hajókarbantartásból áll, mert az üzemanyagot a hajót kibérlő üzemeltető fizeti). Egy Capesize hajó rövidtávú spot bérbeadása idén eddig átlagosan napi 6300 dollárt termelt, szemben a 6800 dollárnyi működési költséggel. Ma már hosszabb, az iparágra még jellemző 3 éves szerződést sem lehet úgy kötni a hajókra, hogy pozitív legyen a készpénztermelése ezen időhorizonton.


Forrás: Morgan Stanley Capesize Panamax Handysize
5 éves használt hajóár (millió USD) 40 20 17
50 százalék önrész 20 10 8,5
50 százalék hitel 20 10 8,5
1 éves napidíj (USD) 10.500 7.600 7.300
Napi működési költség –6.800 –5.800 –4.900
EBITDA (napi) 3.700 1.800 2.400
Kamatköltség (4%), napi –2.192 –1.096 –932
Tőketörlesztés (10 év), napi –5.479 –2.740 –2.329
Cash flow, napi –3.971 –2.036 –860
Cash flow-hozam (éves) –7,2% –7,4% –3,7%
 

Ilyen iparági környezetben, ahol gyakorlatilag az összes piaci szereplő veszteséget termel, természetes, hogy nyomás alatt vannak a hajóárak. Ahogy a lenti ábrán látható, egy öt éves Panamax hajóért (ezen hajók hasznos élettartama 25-30 év) a válság előtti túlkeresletes állapotban még 80-90 millió dollárt lehetett kapni, addig az elmúlt évek jobb időszakaiban is már csak 30 milliót ért ugyanez a hajó, jelenleg meg 20-ért se nagyon lehet eladni. Aki egy éve 30 millióért vett egy ilyen szállítót 60 százalék hitelből, az máris ott tart, hogy gyakorlatilag elveszítette a teljes önrészét, és a bank pótfedezetet vagy előtörlesztést kér. Ha a jelenlegi bérletidíj-környezet fennmarad, akkor a hajóáraknak még mintegy feleződnie kellene innen ahhoz, hogy egy frissen megvett 5 éves hajó egy évre bérbe adva ne termeljen mínusz cash flow-t!

Forrás: Morgan Stanley

Forrás: Morgan Stanley

Ha kellően leesnek a használt hajók árai, akkor már nem éri meg újat vásárolni a gyártóktól, elakad a kínálat bővülése és megindul a megtisztulási folyamat. Ezt azonban két tényező is akadályozza, nehezíti jelenleg. Egyrészt az új hajóárak is csökkennek valamelyest, mert a hajó gyártási költségének közel negyedét a nyersacél ára teszi ki, aminek az ára jelentősen, mintegy harmadával esett az elmúlt év folyamán. Továbbá jelentős túlkapacitások vannak a hajógyártóknál is (köszönhetően az elmúlt évtized hajóépítési boomjának), öldöklő árversenyt okozva, ahol ráadásul a szereplők egy része (az acéliparhoz hasonlóan) kínai, államilag dotált szereplő.

A megtisztulást gátló másik tényező, hogy az acélárral párhuzamosan az acélhulladék ára is összeomlott, ami a legfontosabb tényező az öreg hajók szétbontásánál. A kínálati oldal alkalmazkodása ugyanis két oldalról történhet, az új gyártás leállásával és a meglévő hajók hulladéknak való szétbontásával. A 2008-as nagy recesszió és a késve piacra érkező túlkínálat kezelésében fontos szerepe volt, hogy 2011/12-ben felpörgött a hajók szétbontása évi 4-5 százalékos ütemre. Ez tavaly 2 százalékra lassult, és most ismét föl kellene pörögnie. Csakhogy ma mintegy harmadával kevesebb pénzt lehet kapni a hulladék acélért, mint egy évvel korábban. Az elmúlt hetekben 6 millió dollárért adtak el egy Panamax méretű hajót bontásra, amely egy öt éves hasonló hajó piaci árának harmada.

Mindezeket összefoglalva gyakorlatilag egy tökéletes vihar épülését láthatjuk a száraz nyersanyagszállító hajók piacán. Ha még a kínai gazdaság is durvábban lassulna, mint most várják, akkor a túlkínálat hatalmasra duzzadna. A következő két évben még túl sok új hajó jön a piacra ahhoz, hogy gyorsan megtisztuljon a piac. Nagy valószínűsséggel a hajóárak tovább esnek (a mai részvényárakba be is van már árazva mintegy 10 százaléknyi további eszközár csökkenés), ami a sok hitel miatt csődhullámhoz fog vezetni. Idén eddig már három ilyen hajótársaság ment csődbe. Mindez hosszú távra nagyon érdekes befektetési lehetőséget teremthet a következő két-három évben. Ma még nem tartunk ott, ahol James Tischék gyakorlatilag bontási értéken vásárolták a fiatal hajókat a nyolcvanas évek elején, de kialakulhat hasonló helyzet. Érdemes figyelni az események folytatását.

Aki a következő időszakban hajó vásárlására adja a fejét részvényeken keresztül a nyomott árak miatt, annak mindenképpen nagy figyelmet kell fordítania az adott társaság pénzügyi erejére. A gyengébb szereplők csődbe fognak menni, így évek múlva hiába igazolódik vissza, hogy a piac alja körül vette a hajókat a befektető, ha a csőd miatt „ki fog stoppolódni a hajóiból”.