feb.
18
2012

Görög kötvényesek

A görög saga úgy tûnik ha nem is a végéhez, de egyik fejezetének lezárásához közeledik. Az európai döntéshozók, ha feltételekkel is, de valószínûleg megadják a második mentõcsomagot Görögországnak. Eközben hírek szerint az ECB és Görögország rapid kötvénycserét hajt végre: az ECB olyan kötvényeket kap a görögöktõl cserébe, ami õket a többi kötvényes elé helyezi. Nem értek a dolog jogi részéhez, de ez nem tûnik fair-playnek, tekintve, hogy az ECB pont ugyanolyan kötvényeket vásárolt mint mindenki más, most mégis becserélik nekik ezeket olyan kötvényekre, amelyek révén õk mentesülhetnek az adósságcsere alól. Innentõl fogva nincs akadálya annak, hogy az "önkéntes" adósságcsere egyértelmûen kényszerítetté váljon. Az önkéntes cserében szerintem a görög állampapírtulajdonosok 60-80%-a fog részt venni, és mivel ez nagyon kevés, így a többiekre rá kell majd kényszeríteni a cserét. Az ECB fenti manõvere következtében ennek nem lesz akadálya, tehát szinte biztos, hogy nem önkéntes, hanem kényszerített adósságcsere lesz (a kényszerítés csak akkor nem következne be, ha 90% felett lenne az önkéntes részvételi arány, ám ez szinte kizárt). A hedge fundok valószínûleg sokszáz jogászt fognak a témára ereszteni, és biztos lesznek ebbõl sok éven át elnyúló perek, ám ez a lényegen nem változtat: Az ECB, az EU és az IMF semmit nem ír le követeléseibõl, míg a magánhitelezõk várhatóan minden 100 euró követelésükért kapnak 15 euró készpénzt (vagy annak egyenértékesének tekintett EFSF kötvényt) és 35 euró névértékû görög 30-éves állampapírt. Az ECB a görög profitját (hiszen õ átlagosan 70-80%-os árfolyamon vehette a kötvényeket ám nekik a teljes 100%-ot kifizetik + a kamatokat is, tehát komoly profitot fognak elérni!) átadja az EMU államoknak, akik viszont cserébe lejjebb viszik a most 4%-on lévõ görög kamatszintet, mondjuk 3-3,5%-ra.

Hogy fog ekkor kinézni a görög államadósság szerkezete (durva becslések, nem pontos számok)?

Van a görögöknek vagy 360 mrd euró adósságuk, ebbõl cca 80 IMF/EU, 60 ECB és 220 piac. A 220-at átalakítják 33 EFSF adóssággá plusz 77 új görög papírrá, tehát ezek után IMF/EU/ECB/EFSF senior adósság lesz kb 173 mrd euró és 77 mrd euró piaci adósság. Az EU várhatóan leviszi a finanszírozási költséget 3-3,5% környékére, és a piacnak is ennyit fognak fizetni, tehát ha minden jól megy (ha nem akkor jön a drachmásodás és összeomlás!),  akkor 2012 végére olyan 250 milliárd euró lesz az adósságuk, plusz a 2012-es deficit (szintén EU pénzbõl), tehát olyan 260 milliárd.

Tekintve, hogy az idei GDP nem sokkal lesz várhatóan 210 milliárd euró felett, ez kb 124%-os GDP arányos adósságot fog jelenteni. Nyilván kamatszintfüggõ az egész, 0%-os kamaton tök jól elfinanszírozgatnák ezt, de minél magasabb a kamat, annál nehezebb dolguk lesz. A 3,5% TALÁN túlélhetõ, de csak akkor ha szerencséjük van és még így is évekig kell lélegeztetõgépen lenniük.

Mivel 2012-ben várhatóan a görög költségvetés elsõdleges egyenlege már nullás lesz, és nagyon durva további megszorítások nélkül némi többletet is mutathat a következõ években, ezért éves 1-2% növekedés és 1-2% infláció mellett az adósság fenntarthatóvá válhat, bár csökkenni nem nagyon fog – ha 2% növekedés+2% infláció megvalósítható 2% elsõdleges többlettel (nem tûnnek hihetetlennek, de azért nem fogadnék rá), akkor 2020-ra 100% közelébe csökkenhet az adósság. 

Tehát ha minden összejön, a görögök nem lázonganak, az EU egybenmarad, mindenki hajlandó mindenféle kompromisszumra, akkor a görögök a most várható megállapodásokkal TALÁN fenntartható pályára terelhetõek. Ez a kötvénytulajdonosoknak azt jelenti, hogy jó esetben kapnak 15% készpénzt és egy hosszú lejáratú kötvényt, ami az eredeti görög kötvényük névértékének mondjuk 15-20%-át fogja érni (ez összesen 30-35%). Rossz esetben jön a káosz, és a kötvények értéke 10%-ra eshet, mert szinte semmit nem tudnak majd visszafizetni a görögök. Mindezek fényében a jelenlegi 20% körüli árfolyamértéket mutató görög kötvényárazások reálisnak tekinthetõek…

Másik rövid kérdés: "Mibõl lesz infláció Magyarországon?" – vetette fel tanult kollégám.

"Semmibõl" – válaszoltam.

Az elmúlt évek statisztikai adataiból úgy tûnik, hogy a mély recesszió a hazai szolgáltatások és termékek árazási erejét teljesen megtörte, a korábban az áremelést automatizmusnak tekintõ szektor alig tud árat emelni, így innen jól láthatóan éves 2-3%-nál nagyobb inflációs nyomás nem várható, tehát infláció csak akkor lehet, ha a forint nagyot gyengül vagy új adókat vetnek ki, ami az inflációt emeli. Fentiek nélkül nem nagyon lesz komolyabb infláció. Ez egyben azt is jelenti, hogy az MNB hosszabb távon (ha nincs adósságfinanszírozási krízis!!!) elfogadhat alacsonyabb kamatokat és lassan gyengülgetõ forintot, mert ezek együttesével is fenntartható lehet a 3% körüli hazai inflációs cél. Konklúzió (ugyanaz mint eddig): ha értelmes a gazdaságpolitika, akkor a következõ években simán lehet 4-5%-os kamatszint és lassan erõsödõ vagy stabil euró, az eddigiektõl eltérõen nem kell az inflációs cél eléréséhez extrém magasan tartani a kamatokat és túlerõsíteni a forintot…

http://www.zsiday.hu/blog/g%C3%B6r%C3%B6g-k%C3%B6tv%C3%A9nyesek