alan_zlatar
jan.
15
2015

Hajtsunk rá az európai részvényekre!

1. Japán, 2. Európa, 3. Amerika.
Ez a rangsor az egyre inkább részvényekben is „utazó” patinás svájci vagyonkezelőnél, a Vontobelnél. A világ nagy, előkelő intézményi és magánbefektetőiből összetevődő klientúrát magáénak tudó cég vezető stratégája, Alan Zlatar azt mondta az alábbi interjúban, hogy szerintük igenis beindul egy tartósnak ígérkező európai gazdasági növekedés. E tekintetben nem válik zavaró tényezővé az orosz kihívás, ugyanakkor kimondottan segítő faktor az alacsony olajár, illetve a gyenge és gyengén maradó euró, valamint az európai emberek fellendülőben lévő fogyasztási kedve. Beindulni látszanak a beruházások – szerte az euróövezetben. Mindent egybevetve az európai részvénypiaci árakat a Vontobel olcsónak ítéli, az a véleménye, hogy jobban megéri ezeket vásárolni, mint az amerikai papírokat, bár az amerikai banki részvényeket is jó befektetésnek tartja. A japán piacot pedig pláne. A jen nem gyengül tovább, aranyat venni akkor lesz érdemes, ha annak unciánkénti ára 900 dollár alá esik. A dollár lesz a következő másfél évben a stabil tartalékvaluta, a svájci frank középtávon pedig nem fog tudni ellenállni a nyomásnak, a svájci nemzeti bank kénytelen lesz hagyni a felértékelődést – tudható meg egyebek között Alan Zlatar szavaiból.

Zentai Péter: Lényegében hogyan nézne ki a portfólióm, ha sok pénzem lenne és azt mind Önökre bíznám?

Alan Zlatar: Részvény túlsúlya lenne az államkötvényekkel szemben. Korábban ötven százalék részvény–ötven százalék állampapír arány jellemezett nálunk egy átlagos portfóliót. Mostanra 55 százalék részvényt állítunk szembe 45 százaléknyi kötvénnyel.
A részvényhányadon belül keményen felerősítettük a japán papírok részesedését. Másfél évvel ezelőtt kezdtünk a felvásárlásukba. Ami felettébb helyes döntésnek bizonyult.
Ugyanakkor – ellentétben az elmúlt másfél évvel – immár nem fogadunk a jen további gyengülésére a dollárral és az euróval szemben. A jen lejtmenetét lezártnak tekintjük.
Amiben újabban a legnagyobb fantáziát látjuk, az az európai részvény, az euróövezet tagjainak, vállalatainak részvényei. Végül, de nem utolsósorban megszerettük az amerikai bankok papírjait is.

Régiók szerint hogyan áll a rangsor?
Első helyen nálunk Japán áll. A második helyen az euróövezet, a „bronzérmes” megosztottan: Kína és az Egyesült Államok.

Az államkötvények aranykorának befellegzett?
A múlt évben és azt megelőzően azért lehetett némi pénzt keresni az államkötvényeken, mert a piacok nem hittek a globális gazdasági növekedés beindulásának lehetőségében. Ez a szkepszis erősen vonatkozott a feltörekvő világra, Európát pedig végképp óriási pesszimizmus vette körül. Ennek következményeként a hozamok csökkentek, a kötvényárak emelkedtek. Ennek a felállásnak azonban lassan vége. A piaci résztvevők időközben kezdenek valamivel rózsásabban nézni a világra, a növekedési kilátásokra. Az óvatos optimizmus nyilvánvaló Amerikára vonatkoztatva, az Egyesült Államok gazdasága beindulni látszik, előbb-utóbb kamatemelés lesz. Az amerikai államkötvény ezáltal elveszti vonzerejét. Európa „más tészta” e tekintetben, mert az EKB kötvényvásárlási programja csak most kezd majd beindulni, így az európai kötvények nem lesznek olcsóbbak a közeljövőben, lehet velük továbbra is némi pénzt keresni.

De sokkal többet az európai részvényekkel?
Feltétlenül hiszünk ebben. Még akkor is, ha a lehető legegyszerűbb módszerrel, a jelenben, az aktuális makrogazdasági és pénzügyi környezetben, a tavalyi évben elért árakhoz és hozamokhoz vagy az amerikai piacon szereplő részvények aktuális áraihoz és hozamaihoz viszonyítjuk az európai részvényekét, akkor – szó se róla – az európai részvénypiac nemhogy nem olcsó, hanem drága.
Csakhogy, ha ciklikusan kiigazított eredménnyel számoljuk az európai részvények P/E rátáit (Robert Shiller amerikai közgazdász által bevezetett módszer – Szerk.), tehát ha a jelenlegi európai árakat és hozamokat történelmi, a piaci-pénzügyi ciklusokon átívelő kontextusba helyezve vizsgáljuk, akkor arra a megállapításra jutunk, hogy az európai piac nagyon is olcsó, nagyon vonzó. Ezért vásárolunk belőle.

A piac eddig aszerint árazta az európai részvényeket, hogy ez a környezet, az euróövezet, az Európai Unió alkalmatlan a fellendülési ciklus beindításához…
Igen. Csakhogy időközben változtak a körülmények, mégpedig kedvező irányban. Mi, a Vontobelnél jó esélyét látjuk annak, hogy az idei évtől kezdve tartós növekedési pályára tudjon átállni Európa. Ennek fundamentumai a következők: az euró gyengülése, illetve azon meggyőződésünk, hogy az euró nem fog erősödni a következő egy-másfél évben. Ez óriási lökés az európai vállalatok számára, lökés az export számára, a világgazdasági versenyképesség fokozódásához.

A másik fundamentum, hogy visszatérőben van az európaiak fogyasztási kedve. Az erre utaló indexek érzékelhetően javulóban vannak. A harmadik ok az óvatos optimizmusunkhoz – de ez azért éppen hogy csak kirajzolódóban van –, hogy megítélésünk szerint a következő 12-18 hónapban jelentősen beindulnak a beruházások összeurópai állami és vállalati szinten egyaránt.

Az olajárak vélhetőleg szintén segítenek a fellendülés beindulásában.
Nettó hozzájárulás a növekedés megalapozásához. Az olajár esése – miden egyéb ellentétes vélekedéssel szemben – nem valamiféle deflációs jel, hanem egyszerűen a világpiaci túlkínálat bizonyítéka. Mi nem hiszünk azoknak, akik azt állítják, hogy azért alacsony és süllyed az olajár, mert nincs gazdasági növekedés. Meggyőződésünk az, hogy túl sok nyersolajat termel a világ és a túlkínálat kialakulásában meghatározó szerepe van a palaolaj és -gáz kitermelése körüli forradalomnak. Továbbá annak, hogy keményen visszatért a nagy termelők körébe Líbia és Nigéria.

Mindent egybevetve úgy gondoljuk, hogy az alacsony olajárak kimondottan segítik, hogy Európában növekedni kezdjen a gazdaság.

Az orosz ügyek potenciálisan nem fogják visszájára fordítani ezt a tendenciát?
A geopolitikai problematikát, az orosz kihívást a lehető legnehezebb modellezni. Mégis Európa, a Nyugat és Oroszország viszonya meglátásunk szerint sem javulni, sem romlani nem fog a következő másfél évben. A konfliktus szerintünk nem tud megoldódni. Ahhoz ugyanis rezsimváltásra lenne szükség Oroszországban. De ennek alapjait, realitását nem észlelni.

Mindezt a piac beárazta, mint ahogy azt is, hogy a helyzet ennél drámaibbra sem nagyon tud fordulni. Az oroszoknak szükségük van készpénzre, nekünk szükségünk van földgázra.
A gázszállítások folytatódnak, folytatódni fognak Oroszországból – minden körülmények között. Erre tanít bennünket a történelem. Midőn nukleáris világháború szélén táncolt a világ, a kubai krízis idején (a hatvanas évek legelején – Szerk.), az orosz gázszállítások egy pillanatra sem álltak le.

Mit várhatunk mindezt figyelembe véve az aranytól mint befektetési lehetőségtől?
Ezt mindenekelőtt az amerikai dollár, mint menedék valuta, várható helyzetével kell, szabad összefüggésbe hozni. A mi prognózisunk szerint a dollár a következő egy-két esztendőben erős marad. Egyebek között azért, mert Amerika gazdasági fellendülése minden más régióhoz képest tartósan nagyobbnak ígérkezik, és mert inkább előbb, mint utóbb az amerikai jegybank kamatot fog emelni. A dollár erősödésének üteme persze lassulni fog az utóbbi hónapok ralijához képest. A lényeg, hogy míg a dollár hozamot fog tudni termelni, addig az arany erre képtelen. Ezért csak azt jelenthetem ki, hogy tartunk aranyat továbbra is biztonsági tartalékként, de részarányát a portfóliónkban nem emeljük. Akkor fogunk venni belőle, ha az unciánkénti ár kilencszáz dollár alá esik, jelenleg nyolcszáznyolcvan dollárba kerül a kitermelés. Ilyen szinten beszállni szinte kockázatmentes…

Mit gondol hazája pénzéről?
A svájci frank speciális eset. Azt gyanítjuk, hogy az ország nemzeti bankja még legalább másfél éven át védeni fogja az 1,20 svájci frank kontra 1 euró arányt. Szerintünk ezen a köteléken egyelőre a jegybank nem enged lazítani. Csakhogy ez – a frank mesterséges viszonylagos gyengén tartása – drága játék, mert Svájc sokkal jobb bőrben van és marad is, mint az Európai Unió. Nagyobb a jelenlegi és potenciális növekedése, mint az euróövezet országaié, sokkal alacsonyabb a munkanélküliség aránya nálunk – és ez így is marad –, mint az Unió országaiban. A felértékelődésre egyre nagyobb nyomást fog gyakorolni a piac.

Ezt hosszabb távon – szerintünk – nem fogja bírni a jegybank és a végén hagyni fogja megint, hogy a piac felnyomja a frank árfolyamát.