feb.
20
2012

Hello Bull Market, hello Dow 15000

A piaci szereplők többsége túltette magát az euró jövőjével kapcsolatos félelemén, meg van győződve arról, hogy mind Amerikában, mind Európában erős gazdaságélénkítésbe kezdenek a kormányok és a jegybankok. Az általános piaci hangulatot az a hit is erősíti, hogy Amerikában a közeljövőben nem kezdenek hozzá a külső és belső államadósságok erőteljes lefaragásához, még hosszú éveken át Amerika felvállalja a magas költségvetési hiányt.

E tekintetben nem változtat a piaci optimizmuson, hogy a tőzsdézők többsége szerint Barack Obama marad az Egyesült Államok elnöke az idei választások után is, jóllehet a befektetők általában jobban kedvelik a republikánus elnököket. A befektetők hangulatát leginkább befolyásolni képes amerikai szaklap, a Barron’s legfrissebb számának világszerte figyelmet keltő prognózisa szerint a következő két évben mostantól legalább tizenöt százalékos emelkedést produkálnak a vezető tőzsdeindexek.   Az elemzés szerzője, a New York-i tőzsde egykori vezető közgazdásza, a Barron’s magazin vezetőszerkesztője, Gene Epstein az alapblog.hu – nak adott interjúban prognózisát technikai és tőzsdetörténeti alapon végzett kutatási eredményekkel támasztja alá.

Zentai Péter: Aki ma jó helyen akarja tudni a pénzét, az vásároljon részvényeket! Ugyebár ez az alapvető üzenete annak a cikknek, amely a témával foglalkozó szakértők, érdeklődök körében a szokásosnál is nagyobb figyelmet kelt. Szabad tudnom, ezek alapján vett Ön is vállalati papírokat mostanában?

Gene Epstein: Nem, nem vettem. Ennek azonban az az egyetlen oka, hogy 67 éves vagyok. Ebben a korban az ember nem kockáztat, nem kezd új vásárlásokba, hanem megmarad a bevált, ha úgy tetszik a konzervatív értékeknél. Ami a tőkepiacokat illeti: csak azoknak a vállalatoknak a részvényeit tartom, de azokat már huzamosabb ideje, amelyek hosszú évekre visszamenőleg bizonyították nyereségességüket, amelyek nagy valószínűséggel jövőre és a következő néhány évben is mindig tudnak tisztességes nyereséget, osztalékot produkálni. Nem izgat, hogy lehetne-e vagy sem rövid távú eladásukkal, majd visszavásárlásukkal pénzt keresni rajtuk, vagy sem. A relatív érték megőrzése érdekel már csupán. Számomra ez az egyetlen szempont, de csakis azért, mert annyi idős vagyok, amennyi. Ha azonban harminc évvel fiatalabb lennék, biztosíthatom, hogy most megtakarításaim túlnyomó hányadát a részvénypiacon fektetném be és legalább húsz évig bennhagynám.

Z. P. : De hisz a legfrisseb Barron’s címlap sztorijának szerzőjeként éppenséggel Ön ír arról, hogy nem kell húsz-harminc évet várni, mert már a következő két esztendőben is ragyogóan lehet keresni a részvényekkel. Ha ez a meggyőződése – életkorától függetlenül – akár bele is vághatna új részvények felvásárlásába. Egyébként: mindaz az optimizmus, ami kicseng cikkéből, az csak az amerikai piacokra vonatkozik?

G. E. : Igen, elsősorban a Dow Jones index történelmi teljesítményének, annak ciklikus fejlődésének elemzésén alapul ennek a vezetőcikknek a mondanivalója. Ennélfogva két üzenetem van a maga olvasóihoz. Az egyik, hogy ha az Egyesült Államokban akarnak részvényekbe pénzt fektetni, akkor vegyék figyelembe a devizakockázatot, mert nekem végképp fogalmam sincs arról, hogy euróból vagy magyar pénzből kiindulva lehet-e annyit profitálniuk, mint azoknak, akik dollárból teszik ezt. A másik mondanivalóm pedig, hogy soha korábban nem voltam annyira magabiztos a Dow Jones várható jelentős emelkedését illetően, mint most.

Z. P.: Annyira szokatlanok, sőt meghökkentőek utóbbi szavai. Egyrészt, mert Ön egy tényleg sokat megélt, sokat tapasztalt szakértő, akitől az ember jóval óvatosabb megfogalmazásokat várna el, másrészt, mert mégiscsak olyan korban élünk, amelyet nagyon beárnyékolnak globális és amerikai politikai, gazdasági, társadalmi kihívások.

G. E. : Kezdem azzal, hogy a tőkepiacok elmúlt öt évét eleve a jövőtől való félelem határozta meg. A piac beárazta a legrosszabb várható forgatókönyveket. Gondoljon bele: csak a tavalyi esztendőben a Dow Jones indexben számon tartott vállalatok 10-12 százalékos nyereségrátával ténykedtek – átlagosan. Ez rendkívüli teljesítmény egy szinte inflációmentes környezetben. Mégis a 2011-es esztendő ehhez képest az egyik legrosszabb tőzsdei évnek számít az általam tanulmányozott eltelt 141 év sorában. Továbbmegyek: a legutóbbi öt év átlagosan – még ha 2010 kiemelkedett is – a Dow Jones teljes történetének az egyik legrosszabban teljesítő ötéves ciklusának számít. A Standard and Poor’s 500 tavaly zéró emelkedést produkált, holott a benne lévő vállalatok átlagos P/E-je (ár/nyereség hányados) eleve egyértelműsítette, hogy e papírok történelmi viszonylatban rendkívül olcsók.

Z. P. : Ezek szerint a P/E hányados jelentősége a vásárlók szempontjából már nem olyan lényeges. Lehet, hogy a piacot ma sokkal inkább idegesíti a nemzetgazdasági környezet: Amerika eladósodottságának mélyülése, vagy az, hogy Európa a válság szélén táncol. Az, hogy mi az olcsó, az a jelek szerint még nem dőlt el…

G. E. : De, nagyon nagy valószínűséggel ez eldőlt. A mostani árak már olyan alacsonyak, hogy történeti- és cikluselemzés, – számítás alapján kijelenthető, 3:1 a valószínűsége annak, hogy a Dow Jones 2012-2013-ban eléri a 15 ezer pontot, fifty-fifty az esélye pedig annak, hogy 17 ezer pontosra kúszik fel két év leforgása alatt. Nézze, ha alaposan megvizsgáljuk az amerikai piac alakulásának 141 esztendejét, akkor egyértelművé válik, hogy a részvényárak alakulásának történelme az egyik legmegbízhatóbb iránymutató faktor a jövő felméréséhez. Mármost eddig mindig úgy volt – kivétel nélkül mindig! – hogy az átlagosnál rosszabb öt éves ciklusokat az átlagosnál sokkal jobb kétéves illetőleg ötéves ciklusok követték. 2007-2011 márpedig a legrosszabb ciklusok egyikének számított, mert alapvetően a félelmek irányították a befektetőket. Említettem ugyebár, hogy a tavalyi eredménybővülés (EPS: egy részvényre jutó nyereség növekedése) átlaga 12 százalék volt a Dow Jones indexben jegyzett vállalatoknál. A közgazdászok körében konszenzus van, hogy az idén és jövőre ez átlagosan 9 százalék körül alakul. Ámde tegyük fel, hogy az EPS-növekedés tavalyhoz képest még nagyobbat zuhan, lemegy 6 százalékra és ilyen alacsony szinten marad jövőre is. Nos, még a vállalatok teljesítményét illetően eme nagyon borúsnak nevezhető forgatókönyv bekövetkezte esetén is – figyelembe véve a Dow január elejétől mutatott erőteljes izmosodását – az idei évben mindössze 8 százalékot kell emelkednie a Downak, hogy a két éves ciklus végére elérje a 15 ezer pontot. Ebben a – hangsúlyozom: a közgazdászok által negatív szcenárióként elkönyvelt – esetben az egy részvény ára és a nyereség közötti hányadosnak, a P/E-nek a történelmileg hallatlanul alacsony jelenlegi 13,1 – ról 13,6 -ra kell csupán drágulnia. Egyébként, ha a közgazdászok konszenzusos vélekedése jönne be, tehát a vállalatok átlagosan idén és jövőre is 9 százalék körüli EPS-növekedést produkálnánmak, akkor a 15 ezer pont egy elképesztően alacsony: 12,8 –as P/E mellett simán megvalósul. Ha már ennél a játéknál tartunk – bár ez nem játék, mert a tőzsdetörténelemben a P/E hányados mégiscsak abszolút mértékben a legkomolyabb kapaszkodónak bizonyult ilyesfajta valószínűségszámítások számára – kiszámoltuk, hogy a 17 ezer pontos Dow elérése történelmi alapon még a vártnál sokkal alacsonyabb, mindössze 6 százalékos vállalati EPS emelkedés mentén is igencsak valószínű. Ennél az eleve gyengécske gazdasági teljesítményt feltételező szcenáriónál a P/E-nek csak valamivel kell 15 fölé kúsznia. Márpedig 15-16-os ár/nyereség arány tőzsdetörténelmi szempontból még picit sem magasabb azt átlagnál.

Z. P. : A várható infláció mennyire tud bekavarni?

G.E. : Vegyük alapul a várakozásokat. A következő két évben átlagosan két és fél százalékos inflációra számít mindenki. Ez azt jelenti, hogy a Dow Jones index, ha eléri a következő két évben a 15 ezret, még akkor is olcsóbb lesz, mint 2007-ben, az akkor beállított csúcsakor volt, figyelembe véve a dollár akkori vásárlóerejét. Ha a Dow eléri a 17 ezer pontot, nos – inflációs alapon – az index még akkor sem számítana történelmileg drágának. Valójában minden előjel arra utal, hogy hosszabb, legalább újabb ötéves bull-piac, „bika”ciklus kezdeténél tartunk.

Z. P. : Azért ez így túl szépnek hangzik. Ön sem gondolhatja komolyan, hogy az előttünk álló esztendők várt piaci fejleményeinek árazásánál nem kell meghatározó szerepet kapnia annak, hogy megoldatlan marad a következő két évben az euró körüli probléma. Továbbá egyre csak növekszik a háborús konfliktus valószínűsége a Közel-Keleten. Irán atomhatalommá válása nyilvánvaló, ez háborút sejtet, de mindenképpen az energiahordozók piacának robbanását hozhatja magával…

G.E. : Elfogadom, amit mond. De valójában – köztünk szólva – semmi újat sem mond, semmi olyat, ami csökkentené akár a Dow, akár az Standard and Poor’s 500 indexek várható alakulására vonatkozó valószínűségszámításokat. 1948-ban az egész világ, beleértve Amerikát abban a hitben élt, hogy elkerülhetetlen az új világháború, mégpedig egy atomháború. Háborúk vették kezdetüket Koreában, Vietnamban, rettegés és hidegháború globálisan…És mégis. Az 1948-at követő öt évben az amerikai tőzsdék szárnyaltak. Vagy: 1978-tól a hidegháború újabb fordulója vette kezdetét, beindult a valóságos háború Afganisztánban, ismételt nyersolajsokk, az energiahordozók árának robbanása foglalkoztatta a közgazdászokat világszerte. És eközben a Dow? Az kérem, ismételten szenzációs ötéves periódusba lendült. A helyzet a következő: csaknem százötven év történelmére figyelve elmondható, hogy az amerikai piacok alakulását szinte kizárólag a technikai tényezők és az azokhoz kapcsolódó ciklusok határozzák meg! Persze, ettől még az is alapvető igazság, hogy a múltban mutatott teljesítmény semmiféle garanciát nem jelent a jövőre nézve. Az euró körüli krízis, Európa esetleges további lassulása természetesen foglakoztatja az amerikai piaci szereplőket. Olyannyira, hogy éppen emiatt volt oly – különösen technikai szempontból alaptalanul – gyenge a tavalyi tőzsdei esztendő. Ebben az évben viszont éppenséggel e tekintetben vált pozitívabbá a közhangulat, ti. az európai válság nem terebélyesedik tovább, sőt azt sikerül kontrollálniuk. Nos ez az érzet további lökést ad az amerikai tőzsdéknek.

Z. P. : És az Egyesült Államok megoldatlan óriási problematikája: a külső és belső államadósság? A költségvetés kolosszális hiánya? Ez nem nyomja le a befektetési kedvet az idén?

G. E. : Ez nem új keletű probléma. Ezzel élünk együtt hosszú évek óta. Egyelőre azonban – legalábbis a következő két évre vonatkoztatva – senki sem számít drasztikus megszorításokra, olyan kiadáscsökkentésekre, amelyek közvetlen vagy közvetett hatásukkal vészesen ronthatják a vállalati teljesítményt, erősítik a munkanélküliséget, erősen szűkítik a vásárlóerőt. Éppen ellenkezőleg, arra fogad szinte mindenki, hogy a jegybank, a FED és a kormány pénzáramláskönnyítéssel, gazdaságélénkítéssel jön elő megint. Ez inkább újabb löket a tőzsdének. Ettől függetlenül el kell jönnie a napnak, midőn robban Amerikában is az adósság-, és költségvetési hiány problematika. Felhők tornyosulnak fölöttünk, viharfelhők, de a vihar bekövetkeztének idejét ki tudjuk tolni. Az évtized végéig egészen csekély a valószínűsége, hogy kitör ez a vihar, inkább azt mondom: a következő évtized közepéig, végéig még halasztható.

Z. P. : Mit gondol, ki győz az elnökválasztáson és annak milyen hatása lesz a tőzsdékre?

G. E. : A tőzsdetörténelem e tekintetben elsősorban azt mondatja velem, hogy a választási években jól szerepelnek a piacok. Másodsorban azt, hogy a piacok preferálják a republikánus elnököket. A Dow 17 ezer pontra növekedésének esélyét a következő két évben 50-50 százalékról 60:40-re erősítené, ha republikánus politikus kerül a Fehér Házba. Viszont felmérések utalnak rá, hogy Barack Obama-t is kedvelik a befektetők, tevékenységével inkább javítani, mintsem rontani igyekszik a befektetők hangulatát. A piac békében megfér Obamával. Egyébként pedig a befektetők többsége eleve arra fogad, hogy Barack Obama további négy éven át az Egyesült Államok elnöke marad.

Z. P. : Szóval, mit ajánl azoknak a magyar befektetőknek, akik kimerészkednének az amerikai piacokra? Mely részvényeket vásárolják, vagy vegyék inkább magukat a tőzsdeindexeket, az úgynevezett ETF-eket?

G. E. : Az ETF-ek érdekes, izgalmas befektetési lehetőségek. Csaknem biztos vagyok benne, hogy akár a Dow Jones, akár az S&P 500, akár a Nasdaq egészét lefedni tudó indexalapokkal – dollár bázison – a következő években átlagosan nyolc-tíz százalékos tiszta nyereség érhető el. Mindazonáltal – történelmi megfigyelés mentén – amondó vagyok, hogy ilyen felívelni látszó ciklusok elején azoknak a részvényeknek a megvásárlásával lehet hosszabb távra messze a legtöbbet keresni, amelyek „itt és most” nagyon alacsony osztalékot fizetnek. Ezek a részvények ugyanis túlzott árlemaradásban vannak. Ez egyértelműen megállapítható a 2011-es piaci állapotok alapján. Szóval, ezeknek a papíroknak van a legnagyobb esélyük az átlagoshoz képest sokkal robusztusabb áremelkedésre az olyan ciklusokban, mint amilyen meggyőződésem szerint most vár ránk.