Idióta összeesküvés-elméletek helyett őszintén és szakmai szemszögből az aranyról

Miért ülnek államok jelentős aranykészleteken? Mikor vesznek a befektetők aranyat?
Szőcs Gábor, a Hold Alapkezelő portfóliókezelőjének elemzése a hvg.hu-nak.

2011 körül, nem sokkal a gazdasági világválság után, mikor megkérdezték Marc Fabert, neves befektetőt, hogy mibe érdemes fektetni a következő frappáns válasz érkezett:
„Aranyba, nagyon sok aranyba, és vegyenek hozzá egy ágyút is, hogy ha jönnek az aranyért, legyen mivel megvédeni”. Nos, azóta nem jöttek az aranyért, olyannyira nem, hogy a befektetők radarjáról le is került a nemesfém, köszönhetően a globális gazdaság „inflációmentes” és töretlen felívelésének. A befektetők félelemérzete elmúlt, és helyette bizalom, pozitív jövőkép és bátorság lett úrrá rajtuk. Szinte minden befektetési eszközosztályban egyre extrémebb árazási szinteket láthatunk, míg a kockázatokra csak legyintenek. Nem lesz ez azonban mindig így, ezért időszerű leporolni az arannyal kapcsolatos befektetői tudnivalókat.

Mi határozza meg az arany árát?
Az arany nem termel cash flowt, nem fizet osztalékot, egyvalamit viszont évezredek óta biztosít tulajdonosai számára (hosszú távon): megőrzi az értékét. Az arany pénzügyi értelemben egy olyan lejárat nélküli kötvénynek felel meg, amely kellően hosszú távon az infláció mértékével megegyező hozamot biztosít, és a kibocsátója soha nem megy csődbe. Az, aki aranyat vásárol, így tulajdonképpen egy nulla felárral rendelkező inflációkövető kötvényt vesz. Az arany tehát egy reáleszköz, ami őrzi értékét akkor is, amikor minden más – gondolok itt elsősorban különböző devizákra, dollárra, euróra vagy épp a forintra – értéktelenedik. Ez persze nem jelenti azt, hogy az árfolyama rövid távon ne szakadhatna el az aktuális inflációs kilátásoktól. Sőt, erre számos alkalommal sor került a múltban. Az arany árát ugyanis rövidebb távon a reálhozamokkal kapcsolatos várakozások változása mozgatja. Ezt az összefüggést szemlélteti az alábbi ábra. Ha tegnapról mára növekszik a jövőbeni inflációs várakozás, míg az állampapírok hozama változatlan, az azt jelenti, hogy az államkötvény-befektetésem reálértéke lejáratkor alacsonyabb lesz annál, mint amit tegnap gondoltam. Ez pedig azt jelenti, hogy az arany relatíve a kötvényhez képest tegnapról mára vonzóbb befektetéssé vált.

Forrás: hvg.hu

Forrás: hvg.hu

Tekinthetünk úgy is az aranyra, hogy az egy nyersanyag, amit csak akkor érdemes bányászni, ha az ára fedezi a már üzemelő aranybányák kitermelési költségét, vagy fedezi az új bányaberuházások megtérülését. Ez a megközelítés a legtöbb nyersanyag esetében jóval fontosabb. Előbbi a rövid távú áralakulást vezérli, utóbbi pedig a hosszabb távút. Ám az arany esetében ez az összefüggés jóval kevésbé érvényesül, mivel a múltban kibányászott arany mennyiségének ugyanis csupán 1,6 százaléka az éves bányászat. Így míg az olaj esetében azonnali hiányt szülne az árak termelési költség alá hanyatlása, addig az aranynál maradna bőven kínálat. Az arany jelenlegi ára egyébként kellően magas ahhoz, hogy a bányák kitermelési költségeit és fenntartási beruházásait fedezze, de nem haladja meg sokkal a marginális kitermelő költségét.

Mikor teljesíthet jól az arany, és mikor nem?
Az arany tartására sokan mint biztosításra tekintenek. A múltat vizsgálva megfigyelhető, hogy gyorsuló infláció vagy épp hiperinfláció idején védelmet nyújt a papírpénzek leértékelődésével szemben. Az a venezuelai állampolgár, aki az elmúlt évek során aranyat vásárolt, akár ékszer, érme, akár pénzügyi instrumentum formájában, mára relatíve hipergazdaggá vált azon honfitársaihoz képest, akik a pénzügyi összeomlás közepette teljesen elértéktelenedő bolivárt tartották bankszámláikon, vagy épp a párnájuk alatt.

Ám nem csak magas infláció idején teljesít jól az arany más eszközökhöz képest, hanem komolyabb gazdasági megbicsaklások és geopolitikai feszültségek idején is. Az arany ilyenkor menekülőeszközként funkcionál. Jegybankok, befektetési alapok és magánszemélyek is előszeretettel csoportosítják át ilyenkor megtakarításuk egy részét a nemesfémbe. 2008 novembere és 2011 augusztusa között az arany dollárban nézve közel két és félszeresére emelkedett. Miért? Egyfelől összeomlott a világgazdaság, másfelől pedig válaszként a jegybankok őrült pénznyomtatásba kezdtek, hogy elkerüljék az 1929-es válságot követő mély és hosszan tartó gazdasági depressziót. A befektetők pedig előbb a válság elől menekülve, majd a pénznyomtatás inflációgerjesztő hatásától félve aranyba menekültek. Az aranyat ezért káoszindikátornak is szokták nevezni. Akkor teljesít jól, ha van esély a hivatalos pénz elértéktelenődésére (infláció miatt) vagy a pénzrendszer szétesésére (defláció, háború, depresszió stb.). Az elmúlt években azonban a globális gazdaság szép fokozatosan talpra állt, és ez idáig az infláció is nyomott maradt.

Ezért a 2011-es csúcsáról 2017 végéig közel 30 százalékot esett az nemesfém árfolyama, míg az amerikai részvényindexet tartva osztalékokkal együtt 176 százalék hozamot lehetett keresni. Csökkenő inflációs várakozások és mérsékelt aktuális infláció mellett viszont nem muzsikál fényesen az arany, akárcsak a gazdasági ciklusok felívelő szakaszában. Minden pénzügyi eszközre igaz, hogy jobb akkor megvenni, amikor kevésbé népszerű. A jegybankok az elmúlt években töretlenül vették ugyan az aranyat, de mérlegfőösszegükhöz képest vagy épp a gazdaság nominális GDP-jéhez képest nem nőtt az arány. A tőzsdén kereskedhető aranyat tartó befektetési alapok „aranytartaléka” újra felívelőben van 2016 óta, azonban tonnában nézve is, de főleg értékben elmarad a korábbi csúcsoktól. Ez még inkább igaz, ha a teljes globális pénzügyi vagyonra vetítjük a befektetésként tartott arany értékét. Ezek alapján kijelenthető, hogy az arany messze esik a közkedvelt befektetési célpont” kategóriájától. Igaz az elvihatatlan, hogy a népszerűsége az elmúlt hónapokban nőtt (akárcsak az ára).

Mik a kilátások?
A reálgazdasági növekedés 2018-ra a ciklus érett szakaszába lépett. Az úgynevezett „output gap” magyarul kibocsátási rés, ami a gazdaság tényleges és potenciális teljesítménye közti különbséget mutatja, a legtöbb régióban pozitívba fordult. A fejlett országokban 40 éve nem volt ilyen alacsony a munkanélküliség, mint ma. Az infláció hosszú évek dezinflációs időszaka után újra a színpadra léphet. Közép-Kelet-Európában már a jegybankárok ajtaján kopogtat, és ennek fényében a befektetők inflációs várakozása is nőtt. Nagy kérdés, hogy a gazdasági ciklushoz képest, az eddigi mérsékelt infláció álcája mögé bújó monetáris politika mit lép. A szigorítás minden bizonnyal megvalósul, de egyáltalán nem biztos, hogy annak üteme követni fogja az inflációt. Az elmúlt 30-40 évben a jegybankok az inflációt igyekeztek kordában tartani. Kamatemelésekkel hűtötték a felfokozott gazdasági aktivitást, feltornászva a reálhozamokat és csillapítva az inflációs nyomást. Ma azonban igen megalapozott érvek szólnak az infláció szabadabbra eresztése mellett.

A globális adósságtömeg soha nem volt ilyen magas a GDP-re vetítve. A 2008/09-es válság kezelése nem a tisztulásról a rossz adósok száműzéséről szólt, hanem a kamatok leradírozásáról, ami újabb rossz adósoknak küldött meghívót a buliba. Ezért a kamatemeléssel csínján kell bánni. A rendszer nem bír el 4-5 százalékos kamatszintet, mivel a növekvő kamatteher sok magánszemélyt, vállalatot és országot agyonnyomna. Ezt nyilván tudják a jegybankárok is, akárcsak azt is, hogy az egyetlen „békés” útja az adósságtömeg csökkentésének az „elinflálás”. Ez azt jelenti, hogy érdemi inflációt engedve növekedne a nominális GDP, nőnének a bevételek, a fizetések, míg a korábban felvett hitel értéke változatlan maradna, így az adósságtömeget szép lassan ki lehetne nőni.

„Én erre a forgatókönyvre látok nagyobb esélyt, ez pedig az arany számára kedvező lehet.”

Lehetne érdemi infláció a túlfutás kockázatával együtt, és nyomottak maradhatnak a reálhozamok. Ha pedig a jegybankok mégis a szigorúbbak lesznek, akkor az a gazdasági ciklust terelheti a lejtmenet irányába, akárcsak a sztratoszférikus magasságokban lévő részvény-, ingatlan- és egyéb eszközök árait. Utóbbi miatt pedig sokan aranyba menekülhetnek. Paradox módon segíthet a romló demográfia is, hiszen az egyenlőtlen korfa miatt egyre nő a nyugdíjasok aránya, akik jellemzően életük utolsó szakaszában megtakarítóból fogyasztóvá válnak. Ráadásul az elmúlt évtizedek termelésáthelyezési trendje, a nagy „made in China” projekt, az ázsiai térség jelentős bérinflációja után, már nem fékezheti tovább az inflációt. Egyre erősebben dübörög azonban egy új trend, az automatizációs, digitalizációs és robotizációs folyamat, mely ráadásul sokak szerint egyre gyorsulva jelenik meg fokozva a vállalatok produktivitását és leszorítva a termékek, szolgáltatások árát. Ennek az időbeni lefutása és mértéke kérdéses, ám az iránya nem. Ez a strukturális deflációs hatású erő talán a legnagyobb kockázat hosszú távon az aranyra nézve.

Összegzés
Az elmúlt évek reálgazdasági környezetében és kriptodevizák felemelkedésének árnyékában kissé háttérbe szorult nemesfém, úgy vélem, vonzó befektetés. Érdemes megtakarításunk kisebb részében aranyat tartani, mely több forgatókönyvre is védelmet nyújthat. A megtakarítók számára rendelkezésre állnak pénzügyi termékek, melyek alacsony költséggel követik a nemesfém árfolyamalakulását, és vásárolhatunk fizikai aranyat is. Utóbbit érdemes minél kisebb érmékben, darabokban. Dédnagymamám az orosz katonák elől menekülve a liftaknába dobott aranyékszeres erszényét megtalálva alapozhatta meg családja egzisztenciáját a háborút követően.

 

Forrás: hvg.hu – 2018. január 25.