Hungary real consumption

Lesz-e növekedés itthon?

A jó hír: rövid távon jó eséllyel lehet éves 1-2 százalékos GDP-növekedés Magyarországon, ami a piacok számára pozitív meglepetés. A rossz hír: hosszú távon rosszak a kilátások és egyáltalán nem javulnak.

Év elején sokan meglepődtek, amikor idénre, esetleg 2014-re akár évi 1,5-2 százalékos magyar növekedésről beszéltem. Ez talán még mindig eretnek gondolatnak számít, és persze lehet, hogy nem lesz igazam, de szerintem több tényező is a javuló konjunktúra mellett szól.
Először is, már az a tény is beszédes, hogy 6-7 éve tartó recessziót követően az ember lassú növekedést vár, és ezt a többség szkeptikusan fogadja. A várakozások tehát egyáltalán nem nevezhetőek optimistának. Ilyen helyzetben, ha a gazdasági teljesítmény nem süllyed tovább, már azt is kedvező fejleménynek élik meg a szereplők, ami beindíthat egy pozitív visszacsatolási folyamatot.

De miért is lehet most egy kis növekedés? Nézzünk röviden néhány fontos tényezőt! Idén és különösen jövőre Magyarországon is (átmenetileg?) véget ér(t) a költségvetési szigorítás időszaka. 2012-ben körülbelül a GDP 2%-ának megfelelő fiskális megszorítás nehezedett az országra, idén ez eltűnik, jövőre – a választási évben – valószínűleg némi lazítás is jöhet. (Különösen, hogy Magyarország kikerült a túlzott deficit eljárásból.) A rezsiköltségek csökkentése, a devizahitelek tavalyi törlesztése miatt alacsonyabb adósságterhek, az árfolyamgát intézménye, valamint a csökkenő kamatterhek egyaránt több pénzt hagynak a lakosság pénztárcájában. Idén várhatóan mind a nyugdíjak, mind a versenyszféra bérei az inflációt meghaladó mértékben emelkednek. Nagyon jelentős az elhalasztott fogyasztás: a háztartások fogyasztási kiadásai reálértéken a 10 évvel ezelőtti szinten (12 százalékkal a 2007-08-as csúcs alatt) állnak. A lakosság nettó pénzügyi vagyona jelentősen emelkedett az utóbbi években. Most azonban a hitelek tömeges törlesztése után és a már megtakarításra sokkal kevésbé csábító 4-5 százalékos betéti kamatokkal szembesülve a háztartások növelhetik némileg a fogyasztásukat.

A magyar háztartások fogyasztási kiadása reálértéken

(2005-ös árakon; 2008 első negyedéve = 100%)

Hungary real consumption

Forrás: Concorde Értékpapír, KSH

Emellett egyes ciklikus belföldi szektorok (pl. építőipar) teljesítménye olyan alacsony szinten áll, ahonnan már nehéz tovább esni. (Az 1930-as évek óta nem építettek olyan kevés lakást, mint most. Akkor körülbelül 8,5 millió fő élt Magyarországon.) Bár kis súlyú szektor, de a mezőgazdaság is hozzájárulhat valamivel a GDP növekedéséhez a gyenge tavalyi bázist követően. Amint arról Zsiday Viktor is írt egyre inkább úgy tűnik, a fiskális megszorítások kora egy időre Európa többi részében is véget ér, ami segítheti a magyar exportot (ellensúlyozva a gyenge kínai konjunktúra negatív hatását). Összességében szerintem hosszú recesszió, stagnálás után némi ciklikus élénkülés jöhet a magyar gazdaságban.

Nem sok biztatót tudok azonban írni Magyarország hosszú távú növekedési kilátásairól. A Matolcsy-féle 3 százalékos növekedést jelentő pesszimista forgatókönyv álomba illő történet. A magyar gazdaság potenciális növekedési üteme véleményem szerint inkább egy százalék körüli szinten lehet. (A Magyar Nemzeti Bank számításai szerint még ennél is valamivel alacsonyabb.)

Mi határozza meg a hosszú távú potenciális növekedés ütemét? Lényegében három tényező: a munkaerő létszáma, a tőke (beruházások) nagysága és a termelékenység változása. Sajnos, Magyarország egyik tekintetében sem áll jól.
A magyar demográfia híresen rossz, a jelenlegi születési tendenciák alapján a következő évtizedekben csökkenni fog a munkaképes korú lakosok száma. Ahogy arról manapság lépten-nyomon lehet olvasni, belföldi okok, valamint az Európai Unió munka-erőpiaci elszívó ereje miatt nettó kivándorlás van Magyarországról. (Ha itthon tartós növekedés lenne, ez megfordulhat, de nem lenne nagyon jelentős tényező.) A munkaképes korú lakosságon belül ugyan alacsony a (hivatalos) foglalkoztatási arány, de nem látszik annak jele, hogy ez számottevően emelkedne a jövőben.

A másik termelési tényező, a tőke, azaz a beruházások tekintetében még rosszabb a helyzet. A válság hatására a világ szinte egészében visszaestek a beruházások. Magyarországot, amelyet a külföld jelentős részben finanszírozott, ez még erősebben érintette. Erre tett rá még (nem is) egy lapáttal a Kormány, amely a kiszámíthatatlan, bizalomromboló (állandóan változó, időnként visszamenőleges hatályú szabályok, különadók, jogbizonytalanság stb.), a pénzügyi közvetítőrendszert ellehetetlenítő gazdaságpolitikájával teljesen elriasztotta a beruházókat. A magyarországi beruházások (hivatalosan: bruttó állóeszköz-felhalmozás) reálértéken ma 30 százalékkal alacsonyabbak, mint a 2008-as csúcson. (EU-s források nélkül a visszaesés 45 százalékos lenne!)

A beruházások alakulása Magyarországon reálértéken
(2005-ös árakon, szezonálisan igazított; 2008 második negyedéve = 100%)

Hungary real investments

Forrás: Concorde Értékpapír, KSH

A legnehezebben mérhető tényező a termelékenység változása. Kutatások szerint ez általában pozitív összefüggésben van a magas szintű oktatással, a beruházás- és vállalkozóbarát üzleti környezettel, az alacsony állami szerepvállalással és szabályozással, a kutatás-fejlesztési kiadások szintjével, az innovatív technológia átvételét, meghonosítását eredményező tőkebefektetések nagyságával. Úgy érzem, Magyarország ezen tényezőket illetően nem jó irányba halad. Ehelyett az állami szerepvállalás és a szabályozó hatóságok erősítése, a centralizáció a jelenlegi Kormány által kijelölt irány. (Erről a központosítási folyamatról Kornai János írt kiváló cikket több mint egy éve. Nagyon tanulságos írás. Akit érdekel a téma, annak ajánlom még Kornai nemrégiben új kiadásban megjelent Központosítás és piaci reform című könyvét, amelyben a közgazdász a XX. századi szocialista rendszer tapasztalatait összegzi.) Véleményem szerint az állam nem jó gazda, az erőforrásokat nem hatékonyan osztja el, ezért a centralizáció nem a termelékenység növelésének irányába mutat.

Szeretném a bejegyzést egy pozitív üzenettel zárni. A fent bemutatott rossz kilátások nem jelentik azt, hogy nem lehet a magyar részvényekkel pénzt keresni. Egyrészt több hazai tőzsdei vállalat teljesítménye már sokkal kevésbé az itthoni, mint a külföldi folyamatoktól függ (export, külföldi leányvállalatok). Másrészt a tőzsdei árfolyamokat az mozgatja, ha a várakozásokhoz képest valami más történik, és emiatt módosulnak a várakozások. Jelenleg Magyarországgal kapcsolatban nagyon sokan pesszimisták, és ezt tükrözik a részvényárfolyamok is. Erőteljes pesszimizmus idején a pozitív meglepetéseknek van nagyobb valószínűsége.

A BUX index alakulása USD-ben: 2005-ös szinten, a 2007-es csúcs felén

BUX USD
forrás: Bloomberg