Nincs ember, aki dolgozzon Magyarországon

Ma már nem működik, hogy külön beszéljünk európai és magyar gazdaságról, mert még az európait is nagyon nehéz elvonatkoztatni a globális kilátásoktól, hát még a magyart az európaitól – mondta kollégánk, Balásy Zsolt, a Hold Alapkezelő elemzője a Portfolio.hu-nak adott interjúban. A szakember beszélt arról is, mi lehetne a megoldás a munkaerőhiányra, mikor térhet vissza az infláció Magyarországra és meddig maradhat fenn a stabilitás a forint piacán.

Az európai gazdaság az év első hónapjaiban váratlanul lelassult, a magyar viszont még a várakozásokhoz képest is durván erősen kezdett. Indokolt átírni az év eleji várakozásokat?
Szerintem az ma már nem működik, hogy külön beszéljünk európai és magyar gazdaságról. A munkaerő-piaci térképet nézve jól látszik, hogy a nyugati és középső része szinte teljes egészében a német piac része. Márpedig a munkaerőpiac az egyik legfontosabb tényező, ami a gazdasági növekedést vezérli a jövőben és vezérelte az elmúlt időszakban Magyarországon. Ezért is gondolom úgy, hogy nincs értelme külön európai és magyar kilátásokról beszélni, mert még az európait is nagyon nehéz elvonatkoztatni a globális kilátásoktól, hát még a magyart az európaitól. Miután még csak néhány hónap telt el az évből, ezért egyelőre az év eleji várakozásokat sem írnám át.

Milyen kihívásokat jelent ez esetben, hogy a foglalkoztatottság hamarosan csúcsra ér, és onnantól a demográfiai helyzet lassú csökkenést ígér?
Demográfiai és munkaerő-piaci oldalról két problémával szembesülünk, amik – ha szerencsénk van – idővel kioltják egymást. Egyrészről van egy rövid távú probléma, ami a nagyon feszes munkaerőpiac. A hosszabb távú problémát a demográfia jelenti, miután a munkaerő nemcsak Magyarországon fogyott el, hanem Nyugat-Európában is. Ezekre a problémákra, különböző okok miatt, sem az afrikai, sem a Kelet-Európából Nyugat-Európába irányuló migráció nem bizonyul megoldásnak. Ez utóbbi nemcsak, hogy nem oldotta meg a Nyugat munkaerőhiányát, de a kelet-európai munkaerő Nyugatra áramlása már Keleten is nagy problémákat okoz.

Mindezzel szemben dolgozik a robotizáció, ami most még teljesen más időtávon hat, mint a demográfiai és munkaerő-piaci probléma, de ezek egy idő után egybeesnek majd.

Az az érdekes helyzet alakult ki, hogy egyszerre aggódunk a munkaerőpiac feszessége, tehát a munkaerőhiány miatt, és amiatt, hogy jönnek a robotok és elveszik a munkánkat.

A kettő nyilván nem fog együtt létezni, hiszen kioltják egymást. Hosszabb távon szerintem a robotizáció jelenthet megoldást a munkaerőhiányra, de kérdés, hogyan fogja az ebből fakadó feszültségeket kezelni a politika, a gazdaság és a társadalom.

Balásy Zsolt (Fotó: Portfolio.hu)

Balásy Zsolt (Fotó: Portfolio.hu)

Erre egy megoldás lehet az alapjövedelem széles körű bevezetése a világon. A globalizáció valahol a szinonimája az innovációnak és a technológiai fejlődésnek, hiszen mindkettő arról szól, hogyan lehet hatékonyabban termelni, jobb módszerekkel. Ezt el lehet érni úgy, hogy feltalálsz egy robotot, ami olcsóbban és jobban végzi el a munkát vagy találsz egy régiót a világon (például Ázsia), ahol olcsóbban megcsinálják ugyanazokat a dolgokat. És mégis, ami miatt aggódni szoktunk, az a globalizáció hatása, a mostani populista irányzatok is ez ellen fordulnak, míg a technológiai fejlődésnek mindenki örül. Mind a globalizációhoz, mind a technológiai fejlődéshez kellett volna, illetve kellene politikailag és társadalmilag akklimatizálódni. Az alapjövedelem bevezetése előrelépés lehetne ebbe az irányba, miután ez arról szól, hogy azoktól, akik a legjobban jöttek ki a technológiai fejlődésből és globalizációból, elvesszük a profit egy részét és átcsoportosítjuk azokhoz, akiket ez a két folyamat a leghátrányosabban érintett.

Ön tehát egyetért az alapjövedelem koncepciójával?
Ha tíz éve kérdezi ezt tőlem, valószínűleg egyből nemet mondok, de azóta már más véleményen vagyok. Nyilván vannak az alapjövedelem koncepciójával problémák, mint ahogy a globalizáció-ellenesség koncepciójával is. Azonban amennyiben képes orvosolni a technológiai fejlődés és globalizáció okozta problémák jelentős részét, és ezzel megússzuk a további Trumpokat, Le Peneket és Brexiteket, akkor támogatom mindaddig, amíg ennél nem születik jobb megoldás.
A piaci verseny egy tényleges verseny, viszont most egy olyan világba tartunk, ahol sokkal több lesz a vesztes, mint a nyertes, így ezt a versenyt kicsit fel kell adni és el kell fogadtatni az emberekkel, hogy egyre kevésbé róható fel egyeseknek az, ha az elesettebb társadalmi rétegbe tartoznak. Ma, és különösen igaz ez a következő 20-30 évre, globálisan kevésbé tehet arról az ember, hogy nem talál magának munkát, hiszen itt nem a dolgozni akarással lesz a gond, hanem azzal, hogy egyre kevesebb munkahelyre van szükség. Éppen amiatt a robotizáció és globalizáció miatt, aminek előnyeit mi, többiek nagymértékben élvezzük.

Visszatérve kicsit a magyar gazdaságra, a gazdaságpolitika hosszú évekig 4% körüli növekedést vár, a szakértők többnyire óvatosabbak a közép távú GDP-kilátásokkal. Ön hogy látja ezt?
Mindegy, hogy a magyar, cseh vagy a lengyel GDP-növekedést nézzük, mindegyik eset javarészt a globális gazdasági növekedésnek, az olcsó munkaerőnek és a földrajzi elhelyezkedésüknek köszönhető.

Ilyen körülmények közt, amikor az európai és a magyar gazdaságot sincs értelme külön venni, arról beszélni, hogy egy gazdasági miniszter maga szállítja majd a 4%-os GDP-növekedést, inkább károsnak tartom, hiszen ezzel azt mondjuk, hogy olyan dolgok felett van hatalmunk, amelyek felett valójában nincsen.

Gondoljunk bele: egyszer csak jön egy kínai lassulás, egy német autópiaci visszaesés és hirtelen megszűnt a növekedés. Ez kinek a hibája? És ennek elmaradása kinek az „érdeme”?

Ezek szerint Ön úgy véli, sokkal több gát van a 4%-os gazdasági növekedés elérése előtt, mint amennyi lehetőség ennek elérésére?
Sokkal több, hiszen ezt a 4%-os gazdasági növekedést még az utóbbi pazar években sem tudtuk elérni. Jelenleg van egy robogó globális és kelet-európai gazdaság, amit a 4%-os növekedési elvárás céljából még jobban tüzelnénk. Ezzel viszont pont azt az anticiklikus jellegét semmisítjük meg a kormányzati és monetáris politikának, ami egyébként a dolga lenne. Tehát az, hogy amikor minden flottul megy, akkor igyekezzen inkább visszafogni a gazdaságot, legalább azzal, hogy nem tüzeli még jobban. Pláne, hogy éppen nincs ember, aki dolgozzon.

Beszéltünk arról, hogy a magyar gazdaság bővül, a bérek száguldanak, pozitív az output gap. Lesz-e ebből infláció?
Muszáj, hogy legyen. Az elmúlt 10 év tapasztalatai alapján az infláció egy jóval bonyolultabb állatfaj, mint azt eddig gondoltuk. A Fed és az EKB is mindent megtett azért, hogy legyen infláció, ők rendelkeznek erre vonatkozóan a legnagyobb eszköztárral, mégse sikerült elérniük. Sőt, nemhogy az inflációt, de még a reálgazdaságot sem tudták annyira felpörgetni, amennyire remélték. Magyarországon legalább a béremelkedést sikerült elérni, de ez is sokkal inkább a nyugat-európai piacok munkaerő-elszívó hatásának köszönhető. Mindenesetre a bérinfláció itt már megvan és az, hogy ebből egyszer ne legyen árinfláció, elképzelhetetlennek látszik. A tavalyi vizes VB-vel kapcsolatban például az volt a legnagyobb tapasztalata a budapesti szállodáknak, hogy igenis lehet árat emelni, csak merni kell.

Az áremelésnek jelenleg egy erős pszichológiai korlátja van, amikor ez eltűnik, akkor fog robbanásszerűen megérkezni az infláció.

Térjünk át a részvénypiacokra. Az amerikai részvénypiac esetében igen fokozottak az idei elemzői előrejelzések, ami a vállalati profitok bővülését illeti. Képes lesz ezzel lépést tartani a piac, a valós eredmények tudják ezeket a számokat hozni?
Az, hogy a vállalatok eredményessége hogy alakul, csak egy a rengeteg tényező között, ami a részvénypiacokat befolyásolja. A piac az elmúlt években a vállalati profittermelést figyelmen kívül hagyta, hiszen volt sok egyéb történés is. Ilyen volt a mennyiségi lazítás a jegybankok oldaláról, ami lejjebb nyomta a kötvényhozamokat, ez pedig teret engedett a részvények drágulásának. Most ez változott, és azzal, hogy eredménynövekedés van, de részvényár-emelkedés kevésbé, csak behozzuk az elmúlt évek lemaradását e téren.

Akkor mondhatjuk azt, hogy a részvénypiaci csúcsokon túl vagyunk?
Sok minden utal arra, hogy az utóbbi időben láthattunk egy huzamosabb időre szóló részvénypiaci csúcsot. De éppen az, hogy ennyire sok jele van, szól az ellen, hogy valóban túl vagyunk ezen a csúcson. Nagyon ritkán jönnek úgy esések a tőzsdéken, hogy ilyen jól fel lehet rajzolni.

Közelítsük meg más oldalról a kérdést: mennyiben veszélyeztetheti a részvénypiacok további emelkedését egy 3% feletti amerikai 10 éves állampapírhozam? Mi az a szint, ami már veszélyes a részvényekre nézve?
Azért szokás konkrét hozamszintekről beszélni – ilyen ez a 3% –, mert a tőzsde egy pszichológiai játék is. Ezek a szintek nem annyira a reálgazdaságra, sokkal inkább az emberek pszichéjére hatnak amellett, hogy nyilván fundamentális okai is vannak annak, miért eshetnek a részvénypiacok emelkedő hozamkörnyezetben. Egyébként a kötvényhozamok emelkedése nemcsak a részvénypiac szempontjából probléma, hanem olyan alternatív befektetések számára is, mint például az ingatlan.

Balásy Zsolt (Fotó: Portfolio.hu)

Fotó: Portfolio.hu

Alapvetően az, hogy emelkednek a hozamok és a Fed emeli a kamatot, egy üdvözítő állapot kellene legyen, hiszen mindez azt jelenti, hogy robog a gazdaság. Egyébként az utóbbi évtizedekre visszatekintve érdekes, hogy éppen olyan időben emelkedett az S&P 500 index, amikor a Fed kamatot emelt, kamatcsökkentéskor pedig visszaesett. Ha ebből indulunk ki, akkor még csak most jön az igazi csúcs a részvénypiacon. A mögöttes analógia persze érthető, hiszen a Fed akkor vágja a kamatokat, amikor baj van, lásd a válság időszakát, ekkor pedig a részvénypiacok is rosszul teljesítettek. A kamatemelések pedig a gazdaság beindulásával jöttek, a jó gazdasági hangulat pedig a részvényeknek is kedvez.

Ilyenkor szoktam mondani, hogy rezsimek vannak a részvénypiacokon, ki kell találni, hogy mikor, miért és melyik irányba fúj a szél.

Ha működne az a rezsim, ami a 2009-et megelőző 20-30 évben, akkor mondhatnánk, hogy a Fed kamatemelésével együtt fognak menni a részvénypiacok is, de azt a rezsimet azért alaposan felrúgták a mennyiségi lazítások, és ennek nyomán az elmúlt években az értékpapír-piaci szereplőknél látott kissé abszurd viselkedési formák is. Ez tehát már egy másik rezsim.

Annak ellenére, hogy folyamatosan emelgeti a kamatot a Fed és várhatóan idén is folytatja, és így emelkedik az amerikai állampapír-kamatkörnyezet is, a dollár gyengülő pályán mozog már bő egy éve. Ön mivel magyarázza ezt és milyen dollárkilátásokkal kalkulál?
A dollár eddigi gyengesége az egyik legmegmagyarázhatatlanabb jelenség az elmúlt évből. Ha mégis megpróbáljuk, akkor az egyik legkézenfekvőbb magyarázat, hogy nem azt kell nézni, mi van az amerikai gazdaságban, hanem azt, hogy mi van az amerikai gazdaságban relatíve a világgazdasághoz képest. Hiába teljesített jól az amerikai gazdaság az elmúlt egy évben, a fejlődő piacoknak még jobban ment. Mindez azzal járt, hogy az Egyesült Államokból máshova mentek a befektetések, ami ugye dolláreladással járó folyamat.

A másik magyarázat, hogy a nagy ázsiai jegybankok, amelyeknél eddig dollár túlsúly volt, esetleg növelték más devizákban lévő súlyukat. Ez szintén dolláreladással járhat, de elég az is, ha nem a dollárt veszik, hanem például az eurót, így az euró erősödik a dollárral szemben. Most már talán a dollár gyengülésének vége van, a régóta várt dollárerősödés beindulni látszik. Ez viszont a világ számára alapvetően rosszat szokott jelenteni, a fejlődő piaci gazdaságok dollár adósságának ára nő, a részvénypiacok pedig lefelé fordulhatnak.

Ehhez képest a forint euróval szembeni árfolyama évek óta a „béke szigetének” mondható, alig látunk érdemi mozgásokat, egy szűk sávban ingadozik az árfolyam, miközben a nagy devizapárokban vannak nagyobb kilengések. Ön mivel magyarázza ezt a stabilitást és meddig maradhat ez fent meglátása szerint?
Az elmúlt időszakban kötvény- és részvényoldalon is voltak nagy sztorik a piacon, így a devizapiac kissé háttérbe szorult. Emiatt itt nem is volt olyan nagy volatilitás, mint amit a kötvényeknél vagy a részvényeknél lehetett látni, különösen igaz ez a kelet-európai devizákra és köztük a forintra. A forint valóban a „béke szigete” lett, persze ettől még előbb-utóbb a globális volatilitás ide is el fog érni, de addig talán van még egy kis nyugodt időszaka.

Fundamentális oldalról az látszik, hogy a fogyasztás beindulásával a külkereskedelmi többletünk lassan elfogy, emellett beindulhat globális szinten a kockázatcsökkentés, miközben az MNB a legutolsó jegybank lesz a régióban, amelyik kamatot emel. Ezek mind a forint gyengülésének irányába hatnak.

Mindezek után egy kérdés maradt: milyen iparágakban, régiókban vagy szektorokban lát most érdemi befektetési lehetőséget?
Mi a befektetéseinkkel elsősorban a régióra fókuszálunk, ahol érték alapon jelenleg a román és a horvát piac a legérdekesebb, de ezek közül is inkább csak a horvát számít már olcsónak. A horvát piacon az Agrokor tavalyi csődje a részvénypiaci szereplőket meglehetősen elbizonytalanította, ugyanakkor a gazdasággal nagy baj nincsen, ez pedig lehetőséget teremt az érték alapú befektetők számára. Több olyan cég árfolyama is esett vagy gyengélkedett, amelynek nincs köze az Agrokorhoz, illetve számos részvény árfolyama többet esett, mint amennyi pénzt a vállalat az Agrokor kapcsán várhatóan elbukik. Ezek szerintünk jó vételi lehetőségeket teremtettek.

Az érték alapú befektetés bajban van, amikor minden drága a piacon. Erre egy megoldás a pár-tréd. Elmondható, hogy az alacsonyan árazott („value”) részvények most már nagyon hosszú ideje jelentősen alulteljesítik az úgynevezett növekedési („growth”) részvényeket. Ennek egyik leképeződése az európai részvények relatív gyengesége az amerikaiakhoz képest. Utóbbiak jóval drágábbak, azaz érdemes lehet fogadni az európai részvények relatív felülteljesítésére az amerikaiakkal szemben.