Számviteli egyenlőtlenség

Számviteli egyenlőtlenség

A jegybankok lazítási programjai újra megmozgatták a befektetők fantáziáját. Szeptember 8-i ülésén az EKB – az elemzői várakozásokkal ellentétben – nem hosszabbította meg eszközvásárlási programját. A Fed esetleges idei kamatemelése is Damoklész kardjaként lebeg a tőkepiacok felett, melyre az olykor kiábrándító makróadatok ellenére is egyre nagyobb esélyt áraz a piac.

A végtelen pénznyomtatásban való elbizonytalanodás negatív sokként érte a tőkepiacokat, habár szerintem pozitívumként kellene kezelni. Erről nem rég írt Nyugdíjas kolléga is itt, illetve itt már én is kifejtettem véleményem a túl alacsony, illetve negatív kamatokról. Míg előző írásomban inkább a reálgazdaság szempontjából közelítettem meg a kérdést, addig most engedjék meg, hogy a pénzpiaci oldalt vegyem közelebbről szemügyre, elsősorban az eurózónában.

A történet a gazdasági világválsággal kezdődik. Az addig folyamatosan kockázatvállaló és tőkeáttételes pozíciókat építő fejlett bankszektor, részben szabályozói nyomásra, kockázatkerülő üzemmódba kapcsolt. Míg a válság előtt a növekvő eszközállomány és biztonságos eszközök csökkenő súlya jellemezte a szektort, addig a krízis után stagnáló eszközállománnyal és a biztonságos eszközök növekvő súlyával lehet leírni a helyzetet. Az EKB a kockázatvállalás ösztönzése, hitelezés megindítása és végső soron reálgazdasági aktivitás feltámasztása érdekében nullára majd negatívra vágta a kamatokat.

Európa nem az Egyesült Államok, az öreg kontinensen forrásbevonásként sokkal inkább támaszkodnak a cégek a bankokra, mint a tőkepiacokra. Az alacsony kamatok, amelyek rombolják a bankok nyereségességét (nem is beszélve a negatív kamatokról) így sokkal inkább kontraproduktívak, minthogy hasznára lennének a gazdaságnak.

Egyik oldalról a bankok belesétálnak a kockázatkerülés csapdájába. A menekülési terv részeként feltankolnak államkötvényekből, amelyek az alacsony hozamkörnyezetnek köszönhetően igen érzékenyek a legkisebb kamatváltozásra is. Amennyiben emelkednek a kamatok úgy a bankok vagy kénytelenek veszteséget elszenvedni az általuk tartott állományon, avagy átvezetik lejáratig tartott, fair értéken elszámolt státuszba a kötvényeket, mely esetben egy csomó negatív hozammal bíró kötvény ragad a könyveikben.

Másik oldalról, a negatív kamatoknak köszönhetően az eszközarányos megtérülés nagyban sérül. Jelenleg nagyjából az európai állampapírok 60 százaléka kereskedik negatív kamatok mellett. Ez a legutóbbi konszolidált adatok mellett azt jelenti, hogy a bankrendszer eszközeinek közel 4-4,5 százaléka pénznyelő, negatív megtérülést hoz, épp úgy pénzbe kerül, mint a bankok forrásai. Egy egészséges vállalat esetében az eszköz és forrásoldal megegyezik. Ezzel ellentétben vegyünk egy mai európai bankot, melynek a mérlegfőösszege 100 euró. Ez a negatív kamatozású eszközök mellett lefordítható 95,8 euró pozitív hozamú eszközre és 104,2 euró forrásra (forrásoldal és negatív kamatozású eszközök), vagyis majd 8 százalékos különbségre(!), és épp ebből adódik a helyzet kontraproduktivitása. Azzal a 95,8 euróval kell kigazdálkodni a 104,2 euró költségeit.

Személy szerint úgy gondolom, hogy további lazítást elutasító politikai felfogást üdvözölni kéne, nem megrettenni tőle. Az alacsony, de pozitív alapkamatok visszabillenthetik a bankok jövedelmezőségét értelmezhető tartományba, nem fújnának eszközbuborékokat a reáleszközök piacán az értékeltségek inflálásával, és nem teremtenének táptalajt alacsony megtérülésű, felesleges plusz kapacitás kiépülésének.