20120928-szabo-laszlo-concorde-alapkezelo-elmzoje-5
okt.
1
2012

Szükségünk van egy IMF-es bébiszitterre – Szabó László az origo.hu-n

Az MNB nyugodtan csökkenthette az alapkamatot, mert a kedvező nemzetközi piaci helyzet erre most lehetőséget adott, mondta a Concorde Alapkezelő Igazgatóságának elnöke az [origo]-nak adott interjújában. Szabó László szerint az infláció a gyenge forinttól és az aszálytól lett magas, ha ezek elmúlnak, újra alacsonyabb lehet. Szerinte a kormány képtelen jól eladni magát a befektetőknek, pedig pontosan tudja, hogy mire volna szükségük. Ha viszont az ország vezetése nem viselkedik skorpió módjára, jól alakulnak majd a dolgok.

Faramuci magyarázatot adott Simor András jegybankelnök a keddi kamatdöntés után: az inflációs kilátások sokat romlottak az elmúlt hónapokban, a monetáris tanács mégis jónak látta, hogy tovább csökkenjen az alapkamat. Jó vagy rossz döntést hoztak?

Ez csak később derül ki, de egyelőre az látszik, hogy sem az augusztusi, sem a mostani kamatvágás nem verte ki a biztosítékot a forintpiacon, az árfolyam nagyon keveset gyengült. A jelek szerint a befektetők megelégednek azzal a többletkamattal, amelyet a magyar állampapírokon elérnek.

Nem kell attól félnünk, hogy elszabadul az infláció? Amióta a Magyar Nemzeti Bank (MNB) az inflációs célkövetés szerint dolgozik, egyszer sem sikerült elérni a 3 százalékos célt, és most még jobban távolodunk ettől.

Ma a világban nagyon sok jegybank éppen azért küzd, hogy gerjesszen egy kis inflációt. Ben Bernanke, az amerikai Fed-elnök semmitől nem fél jobban, mint a deflációtól (az árszínvonal csökkenésétől, az infláció ellentététől), a japán gazdaság pedig körülbelül 20 éve próbál kitörni a deflációs helyzetből. A világban ma végbemenő folyamat, amikor a vállalatok, a lakosság és az államok leépítik korábban felhalmozott adósságaikat (angolul ez a deleveraging), önmagában a defláció irányába hat. Részben ezt ellensúlyozandó öntik a jegybankok a pénzt a globális gazdaságba. Nem azt mondom, hogy tökéletesen egyetértek velük, de tény, hogy a kimondhatatlanul nagy összegű pénzpumpához képest kimondottan alacsony a globális infláció.

Nálunk nem ez a helyzet, magas az infláció, jövőre még magasabb lesz. Ez miért van így, amikor nincs növekedés, nincs belső fogyasztás, és nincsenek beruházások?

Magyarország speciális helyzetben van, nálunk az inflációt alapvetően három tényező tartja magasan. Egyrészt az egyszeri kínálati sokkok, például az aszály miatti brutális mezőgazdasági áremelkedés. Másrészt a kormány egyszeri adóemelései, amelyek mostanában kezdték éreztetni a hatásukat, harmadrészt pedig a forint-euró árfolyam. Egy olyan nyitott gazdaságban, ahol a reálgazdasági folyamatokat legalább felerészben a külföldi tényezők határozzák meg, nagyon sokat számít, hogy mennyibe kerül egy euró.

Az elmúlt évben a jelenleginél sokkal gyengébb volt a forint, ez beépült az árakba. Ha viszont erős marad, és az egyedi tényezők nem ismétlődnek meg, akkor középtávon nem kell annyira rettegnünk az inflációtól, és az a félszázalékos kamatcsökkentés, amelyről a jegybank két lépésben döntött, nem fogja érdemben befolyásolni az áremelkedés ütemét. Persze, ha drasztikus forintgyengülés jönne, az felpörgethetné az inflációt, és ebben az esetben abba kellene hagyni a kamatcsökkentést, vagy akár emelni is kellene a kamatot.

20120928-szabo-laszlo-concorde-alapkezelo-elmzoje-3

Ez nem árt a hitelességnek? Kijelentem, hogy az inflációt nézem, és közben az árfolyam alapján döntök.

A hitelesség elég bonyolult fogalom, körülbelül ezt jelenti: tetteim, szavaim, viselkedésem, indítékaim és szándékaim összhangban vannak egymással és hangoztatott elveimmel. Egy heterogén összetételű döntési testület számára egy ilyen komplex szituációban nem könnyű, szinte lehetetlen ennek megfelelni, ezért nekem úgy tűnik, hogy a monetáris tanács tagjainak többsége praktikusan közelíti a kérdést. Politikája éppen ezért kiszámítható. Nem akarja brutálisan gyengíteni a forintot, de ha úgy látja, hogy a befektetők nem ijednek meg egy alacsonyabb kamatszinttől, akkor csökkent. Akkor lenne vészes a helyzet, ha ezt akkor tennék, amikor erősen gyengül a forint, de nem gondolom, hogy ez megtörténik. Ráadásul szerencsénk van, mert egyelőre nagyon jó a hangulat, kellően nagy a kamatprémium, és a befektetőknek bőven elég a hatszázalékos kamat a hét helyett, sőt öttel is simán beérnék.

Vajon meddig?

A globális kamatkörnyezet ma nagyon érdekes, a világ két táborra szakadt. Vannak olyan országok, amelyek ingyen kapnak pénzt, az állampapírjaikat nulla vagy negatív kamattal is megvásárolják a befektetők, mert elhiszik róluk, hogy betartják a szabályokat, és költségvetési szempontból fegyelmezettek. Európában ilyenek a németek vagy a svájciak, az ottani kötvények már a nyár nagy részében negatív kamattal forogtak, de például a dán jegybank is 25 bázispontos negatív kamatot ad a nála elhelyezett pénzekre. Ez azt jelenti, hogy a befektetők úgy adják oda a pénzt az államnak, hogy tudják, a futamidő végén kevesebbet fognak visszakapni. Nyilván ehhez az is kell, hogy más kötvényektől ellenben rettegjenek. Sok országról viszont nem hiszik el a fegyelmet és a szabálykövetést, ezért csak fenntarthatatlanul magas, 6-7-8 százalékos kamatért adnak nekik hitelt. Sajnos Magyarország is ebbe a körbe tartozik.

Viszont ez azt is jelenti, hogy ellentétben a fejlett világ nagy részével, nálunk viszonylag magas a reálkamat, és ez még jó darabig így maradhat. Vannak olyan indexek, amelyek megmutatják, hogy az elkövetkező években mekkora inflációt várnak a befektetők, és mekkora reálkamatokat fizetnek a kötvények. Ezekből az látszik, hogy aki kockázatmentes eszközökben (állampapírban) tartja a pénzét, mondjuk, Németországban, az a következő tíz évben reálértékben elveszíti a vagyonának a 10 százalékát. A befektetők tehát ülnek a mínusz kamatban, és kétségbeesetten keresik a helyet a pénzüknek. Ha nem áll a feje tetejére a világ, akkor még évekig megtalálnak minket, és meg fogják venni a kockázatosabb papírokat, így a magyar kötvényeket is, mert azokon legalább nyerhetnek is valamennyit.

Ezek szerint bőven lehet még kamatot csökkenteni?

Nagyon fontos lenne, hogy azok táborához sorolódjunk, akik nagyon olcsón kapnak hitelt. Viszont az is világos, hogy nem lehet sokáig levinni a kamatokat anélkül, hogy a gazdaságpolitika kiszámítható és piackonform legyen. Ha megvan a kiszámíthatóság, és az IMF-fel is tudunk olyan megállapodást kötni, amely mindkét félnek vállalható, és ezáltal sikerül lefaragni abból a bizalmi deficitből, amely az Orbán-kormánnnyal szemben kialakult, akkor sokkal meredekebb kamatcsökkentés is jöhetne.

Ha tehát megmarad a nullás nemzetközi kamatkörnyezet, az MNB nem ijed meg az inflációtól, és a kormány megtámogatja mindezt piackonform intézkedésekkel, akkor nem tartom elképzelhetetlennek, hogy egy év múlva a rövid lejáratú magyar állampapírok kamata 4-essel kezdődjön. És ezt nem a jegybank vezérelné, hanem a piac. A jegybank csak kullogna a piaci folyamatok után. Kétségkívül sok dolognak kell összejönni, de nem elképzelhetetlen.

Mit jelent a piackonform gazdaságpolitika? Ortodox lépéseket?

Van, ahol ortodoxnak kell lenni, és van ahol unortodoxnak. Szerte a világon tapasztalunk egyébként unortodoxiát, nem ezzel van a baj. Ez a kormány például nagyon sok mindent, politikailag roppant népszerűtlen lépéseket is megtett már a költségvetés rendbetételéért. Az embereknek rengeteg áldozatot meg kellett hozniuk, de ezeknek az intézkedéseknek a gyümölcsét nem sikerült learatni. A kormány nem tudta jól becsomagolni, jól eladni a döntéseit, mint ahogy annak idején a szocializmusban sem tudtuk szépen becsomagolni a termékeinket. Nem vették meg, mert senkinek nem volt gusztusa hozzányúlni. A mai fogyasztó az állampapír-vásárló, tudjuk, hogy mire van szüksége, a kormány is nagyon jól tudja, és mégsem tudja elhitetni vele az elkötelezettségét a költségvetési hiány vagy az adósság leszorítása irányában.

Mire van szüksége az ország hitelezőinek? Mondana néhány példát?

A kötvényvásárlók nem gondolkoznak nagyon bonyolultan. Egy dolgot néznek: vissza tudja-e a pénzt fizetni az állam, vagy nem. Minden olyan gazdaságpolitikát támogatnak, amely ezt a végcélt elősegíti. Szeretik az elfogadható államháztartási hiányt akkor, ha azt nemcsak egyszeri intézkedésekkel éri el egy ország, hanem fenntartható módon. Elvárják, hogy az állam ne hozzon visszamenőleges hatályú törvényeket, ne avatkozzon bele a polgárjogi szerződésekbe és túl mélyen a gazdaság működésébe, el tudja hitetni, hogy kiszámíthatóság van, hogy van egy jogrendszer, amelynek keretein belül az embereket hagyják dolgozni és pénzt keresni, hogy a pénzüket nem veszi el senki, egyszóval: piacbarát környezetet teremt. Ennél több nem kell, nem kell lehozni a csillagokat az égről.

IMF-megállapodásra nincs is szükség?

Az IMF olyan, mint a bébiszitter, vigyáz a gyerekre, hogy az ne ugorjon ki az ablakon vagy ne forrázza le magát. A mi esetünkben azért kell, hogy az ország ne csináljon hülyeségeket, a hitelezőink ugyanis úgy látják, hogy van rá hajlamunk. A bizalmi tőke nagyon elamortizálódott. Ha ma mond valamit a miniszterelnök vagy egy minisztere, akkor azt az emberek többsége nem hiszi el. Ez nagyon súlyos probléma. Ezért lenne óriási üzlet visszahozni a piackonform viselkedést és a bizalmat. Sokat tudnánk rajta nyerni, és akkor semmi szükség nem lenne az IMF pénzére.

20120928-szabo-laszlo-concorde-alapkezelo-elmzoje-1

Mire számít, lesz megállapodás?

Racionális ember vagyok, és nem gondolom, hogy a kormány tönkre akarná tenni az országot. Szerintem nagyon világos, hogy mit kell tenni, le kell vinni az államadósság kamatszintjét, ehhez meg kell állapodni az IMF-el és az Európai Unióval, mert minden észérv ebbe az irányba mutat. Abban igaza van a kormánynak, hogy nem kell minden feltételt elfogadni, mert van mozgástér. Taktikailag tehát helyezkedik, de szerintem valóban az a szándéka, hogy megegyezzen. A megegyezés és két év kiszámítható, piacbarát gazdaságpolitika után visszaállna a bizalom, és tényleg nem lesz szükség bébicsőszre. Ez annyira egyszerű, hogy nem hiszem el, hogy ne ez történjen.

Persze én is hallom a kétkedőket, akik szerint ennek a kormánynak nem az a természete, hogy megfeleljen a piaci elvárásoknak, és piackonform módon működjön. Ismerjük a róka és a skorpió esetét. A skorpió megkéri a rókát, hogy vigye őt át a folyó túlpartjára, de a róka ódzkodik, mert fél, hogy a skorpió megcsípi. “Ez nekem sem az érdekem, akkor mindketten elsüllyedünk”, érvel a skorpió, mire a róka belegyezik a fuvarba. Félúton mégis megcsípi őt a skorpió, és a róka kérdő tekintetére válaszul csak annyit mond fulladozva: sajnálom, ilyen a természetem. Azok az áldozatok, amelyeket a magyar társadalomnak az elmúlt években meg kellett hoznia, mind hiábavalóak lesznek, ha a kormány a skorpió példáját követi.

Szabó László

Közgazdász, magánbefektető, a Concorde Alapkezelő partnere, az igazgatóság elnöke. Diplomáját a Budapesti Corvinus Egyetemen szerezte 1993-ban. Dolgozott elemzőként, majd aktív alapkezelőként, volt a Concorde Alapkezelő vezérigazgatója. Portfóliókezelőként ma is gondozza a Platina Pí alapot, amelynek 2006-os indulása óta évi 17,1 százalékos a hozama, ezzel a Bamosz adatai szerint az egyik legjobban teljesítő abszolút hozamú alap a piacon.

Az eredeti interjút itt nézheti meg.