Rejtélyes dollár erő

A héten látványossá vált a dollár január vége óta tartó általános erősödése, a zöldhasú több más devizával szemben kitört az eddigi kereskedési sávjából. A japán jennel szemben már január óta emelkedő USD árfolyama februártól a latin-amerikai devizákkal (pl. argentin peso, brazil reál), majd a török lírával, több ázsiai devizával (pl. koreai won) szemben is gyorsuló ütemben erősödik, szerdán pedig az EURUSD árfolyama is letört, illetve nagyon közel került ehhez az AUDUSD kereszt is. A mozgás több szempontból is érdekes.

Az USD árfolyamának alakulása néhány devizával szemben 2018 eleje óta

Forrás: Bloomberg

Az egyes devizák százalékos árfolyamváltozása az USD-hez képest 2019/01/31 óta

Forrás: Bloomberg

Egyrészt – vihar előtti csendként – a devizaopciókban árazott (implikált) volatilitás az elmúlt hetekben nagyon alacsony szintre esett, azt jelezve, hogy a piac nem számít nagy mozgásokra. Pedig a technikai kép számos devizapár esetében beszűkülést mutatott, amelyet általában heves mozgások szoktak követni. Így volt ez például az EURUSD kereszt esetében 2014 közepén, amelyet követően az árfolyam háromnegyed év alatt 1,35-ről 1,05-ra esett.

Az EURUSD keresztárfolyam (fekete vonal, bal tengely), valamint az arra szóló 3 hónapos (ATM) opció implikált volatilitásának (piros vonal, jobb tengely) alakulása az elmúlt 10 évben

Forrás: Bloomberg

Másrészt érdekes, hogy a szerdai napon látott dollár erő ezúttal nem járt a jellemzően „antidollárként” viselkedő nemesfémek áresésével és a svájci frank is erősödött. Ez tipikusan a piacok kockázatkerülő (risk-off) üzemmódjában szokott előfordulni. Ehhez képest a részvényárfolyamok szinte alig mozdultak, a részvénybefektetők körében nincs jele félelemnek.

Végül szintén a kockázatkerülésről tanúskodik, hogy a fejlett piaci állampapírhozamok a dollár erősödésével párhuzamosan csökkentek az elmúlt napokban. A dollár árfolyama tehát úgy tudott emelkedni, hogy egyenesen csökkent a befektetők jövőbeli Fed alapkamat szintjével kapcsolatos várakozása, azaz nem az emelkedő amerikai kamatpálya húzta a zöldhasút.

Az amerikai deviza jellemzően két okból szokott erősödni. Egyrészt – tipikus anticiklikus devizaként viselkedve – ha romlanak a világgazdaság növekedési kilátásai, akkor jellemzően szűkül a dollár likviditás, a romló befektetési kilátások hatására csökken a(z amerikai szemszögből nézve) külföldi beruházások volumene, a dollárban eladósodott szereplők pedig nehezebben/drágábban jutnak hitelhez, törleszteni kényszerülnek, ezáltal is erősítve a zöldhasút. Másrészt szintén tud erősödni a dollár, ha az amerikai gazdaság növekedési kilátásai a világ többi részéhez képest olyannyira javulnak, hogy ezzel párhuzamosan az USD kamatelőnye is nő a korábban beárazott percepcióhoz képest.

Jelenleg az amerikai részvénypiac új csúcsra emelkedve arról tanúskodik, hogy az USA gazdaságával nincs probléma. Ehhez képest furcsa, hogy a Fed – kommunikációja értelmében – hamarosan teljesen leáll a monetáris szigorítással, azaz nemcsak, hogy nem emel több kamatot, hanem lassan a mérlegfőösszege csökkentését is abbahagyja. (Az a Fed, aki januárban a részvényárfolyamok esése miatt vett 180 fokos fordulatot a monetáris politikájában…) A csökkenő, nem emelkedő amerikai kötvényhozamok is arra utalnak, hogy a dollár nem azért erősödik, mert nőne a kamatelőnye. Mást jelez tehát a részvény-, illetve a deviza- és kötvénypiac.

A 2 éves amerikai állampapír kamatelőnye a főbb fejlett piaci* 2 éves állampapírokkal szemben

Forrás: Bloomberg, HOLD Alapkezelő

*Megjegyzés: USA 2 éves állampapír hozama mínusz a G6 országok (Egyesült Királyság, Japán, Franciaország, Németország, Olaszország Kanada) és Ausztrália két éves, GDP-arányokkal súlyozott állampapírhozama

Ha a dollár ereje ezúttal nem a bivalyerős amerikai gazdaságnak köszönhető, akkor valószínűleg inkább a romló globális konjunktúrának. Ez a kijelentés meglepő lehet annak fényében, hogy naponta olvashatunk az újabb- és újabb kínai stimulustól várt pozitív hatásokról, a kereskedelmi konfliktus enyhülésével kapcsolatos befektetői optimizmusról, valamint a nyersanyagok és sok más konjunktúra érzékeny eszköz ára is emelkedik idén. (Bár megjegyzendő, hogy a befektetők idei kedvence, a fejlődő piaci részvényindex – a dollár erejének köszönhetően is – már néhány hete nem emelkedik.) Megint csak mást jelez részvény- és nyersanyag, illetve a devizapiac.

Persze lehet, hogy van a dollár ereje mögött meghúzódó harmadik magyarázat is. Mindenesetre a helyzet érdekes.