Vágási Feri a jegybankban

Láthatóan igen erős belső harcok vannak a magyar jegybankban a belső tagok (elnök+2 alelnök)+stáb illetve a Monetáris Tanács 4 külső tagja között. Miközben az előrejelzéseket és elemzési hátteret a stáb biztosítja, a külső tagok képesek arra, hogy az ő érveik ellenére leszavazzák a belső tagokat – amint arra az elmúlt 2 alkalommal sor is került.

Úgy vélem, hogy a magyar jegybank stábja az inflációs célkövetés ortodoxiájában van még mindig elmerülve, miközben a világ igencsak megváltozott körülöttünk. Ráadásul az inflációs célkövetés figyelembe vételével sem ellentétes, hogy kissé unortodoxabb megközelítésben szemléljék a dolgokat – jó példa erre a Bank of England és az ECB elmúlt pár éves ténykedése is. 

A jelenlegi helyzet a világban az, hogy szinte lehetetlen bármilyen kötvénybefektetésen hozamot generálni, a biztonságos országok kötvénypiacain nulla közeli, sőt gyakran ez alatti hozamok is vannak. Magyarország fundamentális mutatói sok tekintetben nem túl rosszak  (néhányban sajnos igen), ezért továbbra is prémiumot kell kínálnunk a fejlett világ felett, hogy megvegyék állampapírjainkat, devizánkat. Azonban éppen amiatt, hogy a világban a hozamgenerálás egyre nehezebb, mondhatni üres a kamra, így a még kicsit sárga, kicsit savanyú magyar narancs is sokkal vonzóbb lett. Ez pedig azt jelenti, hogy valószínűleg elegendő lenne a mainál alacsonyabb, 4-5-6%-os hozamot kínálni a befektetőknek, nincs feltétlenül szükség 7% feletti hozamokra – feltéve, hogy mindeközben beszámítható viselkedést tanúsítunk (ez nem mindig megy sajnos).

A hazai növekedésen sokat nem segít az alacsonyabb kamatszint, amit az MT külső tagjai szorgalmaznak, viszont nagyban segítheti az államadósság csökkentését (csökkenő kamatkiadásokon keresztül), ami áttételesen nagy pozitívum, mert több pénz jut bármi másra. Ha igaz az, hogy a várhatóan tartósan, éveken át alacsony fejlett piaci kamatszintek miatt nagy hozaméhség és hozamvadászat zajlik és lesz is a világban, akkor logikus, hogy mi megpróbáljuk a lehető legkisebb, de még elégséges hozamot adni a befektetőknek, különösen, hogy ez nem nagyon fogja bántani” az inflációt. Magyarországon komoly belső inflációs nyomás a depressziós belső kereslet miatt nincs, a mezőgazdasági árak valószínűleg a következő években alacsonyabban lesznek, és az egyéb nyersanyagárak sem nagyon fognak emelkedni, így inflációt igazán csak akkor tudunk generálni, ha jelentősebben begyengül a forint. Ez pedig azt jelenti, hogy amíg a kamatvágás nem generál nagyobb forintgyengülést, addig van értelme csökkenteni a jegybanki alapkamatot. Miért fizetnénk több pénzt a befektetőinknek, mint amit feltétlenül szükséges? Attól, hogy szinten tartjuk a kamatot nem lesz kisebb az infláció, és attól sem lesz nagyobb, ha levágjuk.

Szinte már hallom az ellenérveket, miszerint a hozamok úgyis ott vannak, ahol egyensúlyban van a kereslet-kínálat, tehát a jegybank hiába csökkenti a kamatot, nem lesz olcsóbb a finanszírozás, de ezzel sem értek egyet. A jegybanki politikának igen erős orientáló jellege van, lásd a július-augusztusi külsős tanácstagok kamatvágásra utaló nyilatkozatai után milyen nagyot csökkentek a hazai hozamok, anélkül, hogy a forint vagy az állampapírpiaci kereslet sokat sérült volna. A kamatvadászok, carry-playerek nagy része árelfogadó, majdnem mindegy nekik, hogy 6,5 vagy 7,5%-os a magyar kamat, ide fogják hozni a pénzüket, mert még így is fényévekkel jobbak vagyunk mint a világ nagy része.

Tudom, hogy sok képzett közgazdász kollégám ezzel abszolút nem ért egyet, és úgy véli, hogy az inflációs célkövetés rendszerének arculcsapása a múltkori és mostani kamatvágás, ami a jegybank hitelességének elvesztéséhez vezet. A fentiek miatt – bár értem a félelmeket – ezzel nem tudok egyetérteni… 

***

Egyébként nem csak a hazai jegybanki döntéshozók megosztottak, a sokkal unortodoxabb Fed kvantitatív enyhítésével (magyar nyelven fedezetlen pénznyomtatás) sem ért egyet minden döntéshozó, sőt:
https://www.marketwatch.com/story/feds-plosser-slams-qe3-2012-09-25?dist=countdown

 the Fed must guard against a loss of its inflation-fighting credibility.

Máshol is hasonló viták vannak és lesznek, mint nálunk, de mint tudjuk desperate times need desperate measures”.

zsiday.hu