Mindenki Netflix előfizető lesz?

Vajon merre tartanak az amerikai technológiai részvények?

Az idei év talán legtöbb befektetőt megmozgató kérdése az amerikai technológiai részvények teljesítménye volt, miután szeptember végéig ez a szektor felülteljesített szinte minden más befektetést: bizonyos részvényekben 50-100 százalékos emelkedéseket is láthattunk az év elejéhez képest. Októberben viszont nagy esés következett be, a nagy tech cégeket összefoglaló Nasdaq 100 index, ami 20 százalékkal is járt az év eleji szintek felett, most visszaadta szinte a teljes évi emelkedését. A nagy kérdés: hogyan tovább? Indokolt volt a részvények szárnyalása az év első háromnegyedében, és a múlt hónapok korrekciója csak átmeneti lesz, vagy további eséseknek lehetünk majd tanúi?

Bár erre csak az idő adhatja meg a biztos választ, a jelenben is láthatjuk, körülbelül milyen cash flow-t kell termelniük ezeknek a vállalatoknak a jövőben, hogy igazolják a jelenlegi részvényárat. A Netflix az egyik legjobb lehetőség egy ilyen elemzés elvégzésére: a népszerű FANG (Facebook, Amazon, Netflix, Google) részvények egyike, nagy növekedési potenciállal rendelkező technológiai vállalat, a részvényárfolyama pedig több mint duplázott januártól júliusig, hogy aztán pár hónap alatt ennek az emelkedésnek a nagy részét visszaadja. Persze önmagában a Netflix árazottsága nem mond el sokat a teljes amerikai tech-szektorról, arról viszont jó képet adhat, hogy a befektetők az optimista–pesszimista tengelyen hol helyezkedhetnek el.

Mit csinál a Netflix?

A Netflix a fogyasztó szemszögéből egyszerű szolgáltatást nyújt. Havonta körülbelül 10 dollárért a felhasználó beléphet a Netflix internetes platformjára tévéjén, okostelefonján vagy számítógépén, ahol bármikor nézheti a vállalat adatbázisában szereplő filmeket és sorozatokat. A platformon fellelhető tartalmat eleinte vásárolta a Netflix más gyártóktól, mostanra viszont rengeteg pénzt költ saját gyártású filmekre és sorozatokra (ilyen sorozat például a House of Cards), csökkentve ezzel a függőségét más nagy médiavállalatoktól. A cég az amerikai piacon indult, de ma már a világ szinte összes országában elérhető, Kínát és Észak-Koreát kivéve.

A vállalat növekedési potenciálját az adja, hogy a médiafogyasztás jövője egyre inkább a streaming felé mozdul el, ahol a Netflix az egyik első belépő és jelenlegi piacvezető. Másik fontos pont, hogy a Netflix gyűjti az adatokat a felhasználók ízléséről, médiafogyasztási szokásairól, és igyekszik ezt felhasználni az üzleti döntésekben, a tartalomgyártásban is. A cég a kétezres évek második felében kezdte el a streamingelést, ma pedig már körülbelül 130 millió felhasználóval rendelkezik (ennek majdnem fele egyelőre Amerikából, a maradék külföldről jön), miközben többször is tudott árat emelni a felhasználók elvesztése nélkül.

Egy amerikai felhasználó átlagosan 120-130, egy külföldi felhasználó 80-90 dollárt fizet évente a szolgáltatásért. 2017-ben a vállalat így ért el körülbelül 12 milliárd dollár árbevételt, az idén további növekedésre számíthatunk. A vállalat kiadásai azonban gyorsabban növekednek, mint az árbevétele. 2017-ben a kiadások több mint 2 milliárd dollárral haladták meg a bevételeket és a következő néhány évben is többmilliárd dollár nagyságrendű negatív cash flow-ra számíthatunk. Bár pontos lebontást nem látunk a vállalat kimutatásaiban, úgy tűnik, a kiadások csaknem 70-80 százaléka a tartalomvásárláshoz és -gyártáshoz köthető – a központi és technológiai fejlesztéshez kapcsolódó fix költségek olyan 20 százalék körül lehetnek.

Ami ma még nem teljesen világos, hogy a Netflixnek árbevételarányosan mennyit érdemes új filmekbe és sorozatokba fektetnie. Az már biztos, hogy az új tartalomra folyamatosan szükség van, hiszen csak így tudnak új felhasználókat elérni és a régieket megtartani, nehogy a felhasználók kiüresedettnek érezzék az adatbázist. Az viszont nem egyértelmű, hogy hol érheti el a Netflix azt a méretgazdaságosságot, amikor az új fogyasztók eléréséhez már nem kell majd annyit bevételarányosan költeni, mint most. Ez függhet például a terjeszkedés földrajzi irányától is, hiszen Indiában egészen másféle tartalomra van igény, mint az USA-ban, így az új piacokra való belépés újabb kiadásokat von maga után.

Kábeltévétől a streaming felé

Az amerikai fiatalok médiafogyasztási szokásainak változása egyre inkább aggasztja a hagyományos médiaszolgáltatókat. Felmérések szerint a 22-45 évesek csaknem fele már egyáltalán nem tévézik, viszont egyre több tartalmat néz, csakhogy ezt az interneten keresztül teszi. Hasonlóan beszédes adat, hogy az elmúlt öt évben a 18-24 évesek körében 17 százalékkal csökkent a moziba látogatások száma is.

Határ a csillagos ég

A Netflix által követett üzleti modellbe könnyű belelátni a sikert. Ha a vállalat a következő években is tartani tudja felhasználók és az áremelések növekedési ütemét, miközben kontroll alatt tudja tartani a tartalomgyártás költségeit, a bevétel és a költségek közötti olló gyorsan kinyílhat, így óriási profitokra tehet szert a vállalat a jövőben. Így látják most a vállalat jövőjét azok a befektetők,  akik jó befektetésnek gondolják a Netflixet.  A pillanatnyi részvényár alapján a vállalat értéke körülbelül 115 milliárd dollár, de nyáron a piac értékelte már 180 milliárd dollárra is a vállalatot. A legtöbb elérhető elemzés szerint inkább az utóbbit éri a vállalat, a 44 darab elemzőház, aki célárat becsült a vállalatra, körülbelül ezt az átlagos értéket hozta ki.

Mikor jó befektetés a Netflix?

Leegyszerűsítve tehát a Netflix értékét három tényező határozza meg: a jövőbeli felhasználószám, az egy főre jutó bevétel, valamint a költségek. E három tényező tetszőleges változtatásával természetesen többféleképpen is adódhat, hogy a Netflix jó befektetés, de nézzünk meg most egy konkrét kombinációt, amivel a vállalat a nyári csúcsokhoz képest is értékesebb, körülbelül tíz százalékkal. A bemutatott példa egyébként nem hipotetikus, az egyik nagy amerikai befektetési bank ajánlja a Netflixet befektetésre a következő feltételezések mellett az ügyfeleinek.

A Netflix nagyjából 200 milliárd dollárt ér, amennyiben:

  • 2028-ig 2,5-3-szorosára növeli a felhasználóinak számát (kb. 340 millióra),
  • párhuzamosan ezzel 2-2,5-szeresére emeli az egy felhasználóra jutó bevételt,
  • a költségek kordában tartása és a méretgazdaságosság érvényesülése mellett a szabad cash flow az árbevétel harmadára növekszik,
  • 2028 után a vállalat átlagosan 3 százalékkal tud növekedni a jövőben.

Képes erre a cég?

Nem lehetetlen, hogy a Netflix meg tudja csinálni a leírt szcenáriót. De mégis, melyik vállalatról tudjuk elképzelni, hogy termékei árának több mint megduplázása mellett háromszorosára tudja növelni fogyasztóinak számát? Miközben olyan költségstruktúrával tud működni a vállalat, hogy a tulajdonosok zsebre tehetik a befolyó bevételek harmadát? Ilyen lehetőség csak olyan vállalatoknál adódhat, amelyek rendelkeznek valamilyen különleges adottsággal, technológiával, amely hosszú távon versenyelőnyt szolgáltat nekik, szemben a versenytársaikkal. Kérdés, hogy a Netflix esetében ez micsoda?

Forrás: Morgan Stanley

Forrás: Morgan Stanley

Az egyik előny a felhasználókról gyűjtött adatbázis lehet. A globális film- és sorozatnéző közönségről ma biztosan a Netflix rendelkezik a legtöbb információval, hiszen ezé a vállalaté a legnagyobb amerikai bázis, illetve ők tudtak leginkább terjeszkedni globálisan is. Kérdés, ezek az adatok mennyire lesznek értékesek a jövőben. Szorosan kapcsolódik ide a hálózati hatás kérdésköre is. Ha a Netflix első belépőként és piacvezetőként képes előre menekülni, az új tartalmak gyártásával pedig elérni, hogy a tömegek elsősorban és kizárólagosan csak a cég felhasználói platformja mellett tegyék le a voksukat, úgy letarolhatják a piacot, mielőtt a versenytársak felzárkózhatnának. Én ezt a szcenáriót tartom kevésbé valószínűnek. A viharfelhők ugyanis a versenytársak képében egyre inkább gyülekeznek. A hagyományos médiacégek, mint a Disney, a Comcast, az HBO vagy a Viacom rugalmatlanságukból kifolyólag, és hogy ne teremtsenek versenyt saját sikeresen működő tévécsatornáiknak, egy ideig nem léptek be a streaming piacára. Ahogy viszont érzékelhetővé vált a piacuk csökkenése, ez most változni látszik. Az HBO például már létrehozta a saját szolgáltatását. A Disney pedig – aki minden jel szerint a legerősebb tartalomgyártó globálisan, tekintve hogy tulajdonolja például a Star Wars, a Marvel és a Pixar filmek gyártási jogait – 2019-ben tervezi a streaming szolgáltatásának elindítását. Amennyiben pedig néhány bombabiztosnak látszó filmjének (mondjuk egy új Star Wars résznek) megtekintését kizárólag az új streaming platformján teszi elérhetővé, úgy nem látszik, miért ne szerezhetne könnyen és gyorsan többtízmillió felhasználót heteken belül?

A hagyományos médiacégek mellett ráadásul az online kereskedelemmel foglalkozó Amazon is elkezdett nyomulni a piacon. Ők is saját tartalomgyártásba kezdtek, miközben a Netflixhez hasonlóan agresszíven terjeszkednek. Az Amazon is rendelkezik ma már egy néhány tízmilliós felhasználói bázissal, Indiában például a két cég egymással versengve próbál betörni a nagy növekedés előtt álló piacra. Ráadásul az Amazon a szolgáltatását kapcsolt termékként igyekszik eladni: bizonyos Amazon Prime csomagok mellé a fogyasztó online tárhelyet és gyorsabb kiszállítást kap az Amazonon vásárolt termékekre.

Mi lehet a Netflix veszte?

Nyáron a befektetők még úgy árazták a Netflixet, mintha az őrületes növekedés megállíthatatlan lenne. A Disney vállalatértéke 190 milliárd dollár úgy, hogy ez a vállalat az elmúlt 4-5 évben 6-10 milliárd közti cash flow-t termelt a befektetőinek éves szinten, miközben a legfelkapottabb filmek gyártási jogait tudhatja magáénak. Ezzel szemben a Netflix befektetők szerint úgy ért néhány hónapja a vállalat ugyanennyit, hogy most és a következő években is negatív cash flow-t termel, miközben a növekedésnek is egyre erősebb gátjai látszanak. Ha a verseny erősödik, és a fogyasztók négy-öt vagy akár több saját tartalomgyártó streaming platformjai közül választhatnak majd, úgy nehéz elképzelni, hogy a Netflix 350 millió fogyasztótól tud majd havi 15-20 dolláros bevételhez jutni. Ha pedig a növekedés megbicsaklik, a filmgyártás finanszírozása is megdrágulhat majd, hiszen a hitelezők és a befektetők hirtelen kockázatosabbnak láthatják majd az egyelőre rózsásnak tűnő megtérüléseket.

Forrás: Morgan Stanley

Forrás: Morgan Stanley

Összességében tehát azt gondolom, a Netflix esetében látott elképesztő részvényáremelkedés nem volt megalapozott. Reálisabb áron forognak most a Netflix részvények, miután a csúcsokhoz képest 30-40 százalékot estek. Papíron el lehet képzelni olyan lehetőséget, amely alapján a nyári csúcsok melletti árfolyam is igazoltnak látszik, ekkor azonban mindennek tökéletesen kell elsülnie. Erre szerintem nagyon kevés az esély.